Kapitel 1 Einleitung

Fusion, Übernahme, Erwerb und Kauf von Unternehmen

• Unternehmens(-anteils)-kauf / -verkauf

• Fusionen

• Joint Ventures

• horizontale Integration

• vertikale Integration

• konglomerate Integration

• Horizontale Integration bedeutet, dass ein Unternehmen ein anderes Unternehmen auf derselben Produktionsstufe übernimmt oder mit ihm fusioniert – also in der gleichen Branche und mit ähnlichen Produkten/Dienstleistungen.

  💡 Beispiel:

  • Coca-Cola kauft Pepsi (fiktiv!).

    • Beide stellen Softdrinks her.

    • Ziel: Marktanteil vergrößern, Wettbewerb reduzieren, Synergien bei Vertrieb und Marketing nutzen.

  Ein realistischeres, kleineres Beispiel:

  • Eine Bäckereikette in München kauft eine Bäckereikette in Augsburg.

    • Beide verkaufen Brot und Gebäck.

    • Vorteile: Größere Filialabdeckung, gemeinsame Werbung, günstigere Rohstoffeinkäufe.

• Übernahme oder Zusammenschluss von Unternehmen auf unterschiedlichen Produktionsstufen der Wertschöpfungskette. Beispiel:

  • Bäckereikette kauft eine Mühle.

    • Mühle liefert das Mehl, Bäckerei backt die Brötchen.

    • Vorteil: Sicherung der Rohstoffversorgung, Kosteneinsparungen, Qualitätskontrolle.

  • Arztpraxis übernimmt ein medizinisches Labor.

    • Ziel: Schnellere Laborergebnisse, Kostenkontrolle, direkter Zugriff auf Diagnostik.

Übernahme oder Zusammenschluss von Unternehmen, die in völlig unterschiedlichen Branchen tätig sind. Beispiel:

• Bäckereikette kauft ein Fitnessstudio.

  • Keine direkte Verbindung in der Wertschöpfungskette.

  • Ziel: Risikostreuung, Einstieg in neuen Markt, Diversifikation.

• Handwerksbetrieb investiert in eine IT-Softwarefirma.

  • Vorteil: Unabhängigkeit vom eigenen Markt, neue Einnahmequellen.

• strategische Motive

• finanzwirtschaftliche Motive

• sonst. Motive des Managements

• Steigerungder Marktmacht

• Erschließung neuer Märkte

• Economies of…

  • Scale

  • Scope

• Transaktionskosten und Institutionenökonomie

• Ressourcenzugang

• Diversifikation

• Steuerliche Vorteile

• Unterbewertung/ Raidertheorie

• Hybris-Hypothese

• Free Cash Flow-Hypothese

• WeitereMotive aufgrundder Principal-Agent Beziehung

• Identität von Geschäftsführung und Eigentümerstellung

• Preissetzungsmöglichkeit auf Absatz- und Faktormärkten

• Preisbildung bei Monopolen

• bei oligopolistischen Märkten Annahmen zu Marktverhalten ergänzend erforderlich

• vorrangig bei horizontalen Zusammenschlüssen geeignet

• hinsichtlich Cross-Selling oder Abrundung der Produktpalette

• Erweiterung in räumlicher Sicht

• Hinter diesem motiv meist noch weitere strategisch oder finanzwirtschaftliche Motive verknüpft

• senkung der Stückkosten bei steigender Produktionsmenge

• Skaleneffekte hinsichtlich Spezialisierung und Lerneffekten

• effizientere Produktion

• vorrangig horizontale Zusammenschlüsse

• Annahme, dass die Kosten eines diversifizierten Produktionsprogramms in einem Unternehmen geringer sind als die Kosten bei getrennter Produktion in mehreren Unternehmen

• Kostenvorteile bei wachsender Unternehmensgröße durch gemeinsame Ressourcennutzung

• Plattformstrategie (Automobilindustrie) oder Streckennetz (Luftfahrtindustrie)

• horizontale, vertikale und konglomerate Zusammenschlüsse

• Unternehmen und Märkte existieren, weil wirtschaftliche Transaktionen Kosten verursachen:

  • Such- & Informationskosten (Wer bietet was an? Zu welchem Preis?)

  • Verhandlungskosten (Preis, Lieferbedingungen aushandeln)

  • Kontroll- & Durchsetzungskosten (Überprüfen, ob der Vertrag eingehalten wird)

• Ziel: Entscheidungen so treffen, dass diese Transaktionskosten minimiert werden.

💡 Beispiel: Eine Autofirma braucht Reifen.

• Option A: Auf dem Markt einkaufen → Preisverhandlungen, Qualitätskontrollen, Lieferverzögerungen → hohe Transaktionskosten.

• Option B: Eigene Reifenfabrik gründen (vertikale Integration) → weniger Abhängigkeit, geringere laufende Transaktionskosten. Ergebnis: Wenn die Kosten der Eigenfertigung < Transaktionskosten auf dem Markt, lohnt sich die Integration.

• vertikale Zusammenschlüsse

• Weiterentwicklung der TCE – untersucht, wie Institutionen (Regeln, Normen, Organisationen) das wirtschaftliche Verhalten und die Transaktionskosten beeinflussen.

• „Institutionen“ meint hier nicht nur Behörden, sondern auch:

  • Gesetze & Verträge

  • Gesellschaftliche Normen & Kultur

  • Unternehmensinterne Regeln

• Institutionen schaffen Verlässlichkeit und reduzieren Unsicherheit in Transaktionen.

💡 Beispiel: Eine Bäckerei kauft Mehl bei einer Mühle:

• Dank gesetzlicher Lebensmittelstandards und langfristigen Lieferverträgen muss die Bäckerei nicht jedes Mal Qualität und Preis neu aushandeln → weniger Transaktionskosten.

• Ohne solche Institutionen müsste jedes Geschäft mühsam abgesichert werden → teurer, riskanter.

Zusammenhang

• TCE fragt: „Wie kann ich meine Geschäfte so organisieren, dass die Transaktionskosten am niedrigsten sind?“

• Institutionenökonomie fragt: „Welche Regeln, Normen und Strukturen helfen dabei, Transaktionskosten zu senken und Zusammenarbeit zu ermöglichen?“

• Zugang zu knappen Ressourcen wie Technologie, Patente, Personal mit spezifischen Kennnissen, Vertriebswegen aber auch Rohstoffen / Vorprodukten

• Zeitersparnis durch fehlenden Ressourcenaufbau und Marktpräsenzsaufbau

• Absicherung von kritschen Erfolgsfaktoren

• vertikale und horizontale Zusammenschlüsse

• Eintritt in ein Geschäftsfeld verstanden werden, das sich vom bisherigen Kerngeschäft unterscheidet und außerhalb des bisherigen Tätigkeitsbereichs liegt

• Risikominimierung

• vertikale, horizontale und konglomerate Zusammenschlüsse

Horizontale Diversifikation

• Neues Produkt, verwandt mit dem bestehenden Kerngeschäft.

• Beispiel:

  • Ein Eiscreme-Hersteller bringt zusätzlich Frozen Yogurt ins Sortiment.

  Vertikale Diversifikation

  • Ausweitung vor- oder nachgelagerter Produktionsstufen.

  • Beispiel:

    • Ein Kaffeeröster eröffnet eigene Cafés.

• Nutzung steuerlicher Verlustvortäge (Verrechnung mit laufenden Gewinnen- stark eingeschränkt)

• Zinsschranke (Begrenzung der steuergeminderten Absetzung von zinsaufwendungen zur Vermeidung von Steuerverlagerung ins Ausland)

• Tax invention (Nutzung Steuervorteile eines Niederigsteuerlandes - korrigierend eingeschränkt)

• vertikale, horizontale und konglomerate Zusammenschlüsse

• Unterbewertung bedeutet, dass der Börsenwert eines Unternehmens (also was alle Aktien zusammen wert sind) geringer ist als der tatsächliche „innere Wert“ des Unternehmens.

  • Der innere Wert kann sich z. B. aus Vermögenswerten, zukünftigen Gewinnen oder Marktpotenzial ergeben.

  • Wenn der Markt diesen Wert noch nicht erkannt hat, sagt man: „Die Firma ist unterbewertet.“

  📌 Mini-Beispiel: Ein Unternehmen besitzt Immobilien, Maschinen und Patente, die zusammen fair bewertet 100 Mio. € wert sind. An der Börse liegt der Gesamtwert der Aktien aber nur bei 60 Mio. €. ➡ Das ist eine Unterbewertung von 40 Mio. €.

• vertikale, horizontale und konglomerate Zusammenschlüsse

• Finanzinvestoren suchen gezielt unterbewertete Firmen.

• Sie kaufen eine Mehrheit der Aktien (Übernahme).

• Danach werden unproduktive Teile verkauft, Vermögenswerte gehoben oder das Unternehmen neu ausgerichtet.

• Durch diese „Aufräumaktion“ steigt der Wert — und der Raider macht Gewinn.

💡 Beispiel mit Zahlen:

1. Der Raider findet eine unterbewertete Firma:

   • Börsenwert: 60 Mio. €

   • Tatsächlicher Vermögenswert: 100 Mio. €

2. Er kauft das Unternehmen (oder die Mehrheit) für 60 Mio. €.

3. Er verkauft nicht benötigte Immobilien für 50 Mio. € und nutzt das Geld, um Schulden zu tilgen oder sich selbst auszuzahlen.

4. Er restrukturiert den Rest, sodass der Marktwert auf 80 Mio. € steigt. ➡ Am Ende hat er vielleicht nur 10 Mio. € eigenes Geld eingesetzt, aber 30–40 Mio. € Gewinn gemacht.

• Die Hypothese besagt:

  • Manager glauben oft, sie könnten ein anderes Unternehmen besser führen als das aktuelle Management.

  • Diese Überzeugung kann so stark sein, dass sie zu viel für eine Übernahme bezahlen.

  • Ergebnis: Der Kaufpreis liegt über dem tatsächlichen Wert des Zielunternehmens → Überzahlung.

  💡 Kernidee: Es ist kein böser Wille, sondern eine Mischung aus Ego, Optimismus und dem Glauben an die eigene Fähigkeit.

• vertikale, horizontale und konglomerate Zusammenschlüsse

Typischer Ablauf laut Hybris-Hypothese

1. Manager sehen ein interessantes Unternehmen.

2. Sie glauben: „Unter unserer Führung wird es viel erfolgreicher.“

3. Sie bieten einen hohen Preis, um Konkurrenten auszustechen.

4. Der tatsächliche Synergie-Effekt oder die Leistungssteigerung bleibt jedoch hinter den Erwartungen zurück.

5. Die Aktionäre des Käufers verlieren Wert, während die Aktionäre des Übernahmeziels profitieren.

1. Firma A will Firma B kaufen.

   • Tatsächlicher fairer Wert von B: 100 Mio. €

   • Erwartete Synergiegewinne (realistisch): 10 Mio. € → Maximal sinnvoller Preis: 110 Mio. €

2. Das Management von A denkt: „Wir schaffen 40 Mio. € Synergie!“ → Sie sind bereit 140 Mio. € zu zahlen.

3. Realität nach Kauf: Synergie bringt nur 10 Mio. €, nicht 40 Mio. €.

4. Effekt:

   • Firma A hat 30 Mio. € zu viel gezahlt.

   • Aktionäre von B freuen sich über den hohen Kaufpreis.

   • Aktionäre von A sehen Kursrückgang.

• Unternehmen mit hohen freien Mitteln (Free Cash Flow = Geld, das nach allen Investitionen und Betriebsausgaben übrig bleibt)

• können in Versuchung geraten, dieses Geld in unprofitable Projekte oder Übernahmen zu stecken – anstatt es an Aktionäre auszuschütten.

• Grund: Manager wollen oft „größer“ oder „wichtiger“ werden, auch wenn es keinen Mehrwert bringt.

💡 Kernidee: Zu viel freies Geld → Gefahr von Verschwendung.

• Motiv für alle Arten von Zusammenschlüssen

1. Firma hat nach Investitionen viel überschüssiges Geld auf dem Konto.

2. Statt das Geld z. B. als Dividende auszuzahlen oder eigene Aktien zurückzukaufen, entscheidet das Management: „Wir investieren es in eine Übernahme / neues Projekt.“

3. Das Projekt oder die Übernahme bringt wenig oder gar keinen zusätzlichen Wert.

4. Aktionäre verlieren potenziellen Gewinn, den sie durch Ausschüttungen gehabt hätten.

1. Firma X verdient jährlich 200 Mio. €, benötigt aber nur 100 Mio. € für sinnvolle Investitionen. → Free Cash Flow: 100 Mio. €

2. Anstatt diese 100 Mio. € als Dividende an Aktionäre auszuschütten, kauft das Management eine kleinere Firma Y:

   • Kaufpreis: 100 Mio. €

   • Erwarteter Zusatzgewinn: 5 Mio. € pro Jahr → viel zu niedrig für den Preis.

3. Ergebnis:

   • Rendite auf den Kauf ist mager.

   • Aktionäre hätten durch Ausschüttung und eigene Investitionen mehr verdient.

1. Interessenskonflikt zwischen Management und Eigentümern

2. Managementziele:

   • Machterhalt („Empire Building“)

   • Gehaltssteigerung durch größere Unternehmensgröße

   • Jobabsicherung

3. M&A als Mittel zur Zielerreichung

4. Corporate Control Hypothese als Korrektiv:

   • Der Markt für Unternehmenskontrolle (also Übernahmen, Fusionen, feindliche Übernahmen) ist ein Mechanismus, um ineffiziente Manager zu disziplinieren.

   • Wenn ein Unternehmen schlecht geführt wird, sinkt oft der Aktienkurs → es wird billig und damit ein attraktives Ziel für eine Übernahme.

   • Neue Eigentümer ersetzen das Management oder strukturieren um, um wieder Wert zu schaffen.

   💡 Kernidee: Angst vor Übernahme hält Manager diszipliniert.

1. Häufig bei KMU/Freiberuflern

2. In kleinen Unternehmen sind Eigentümer und Manager oft ein und dieselbe Person.

   • Beispiel: Der Inhaber eines Bäckereibetriebs leitet auch den Betrieb.

   • Eigentümer als Schlüssel zur Wertschöpfung

3. In großen Unternehmen sind Eigentum (Aktionäre) und Management (Vorstand) meistens getrennt.

💡 Kernidee im M&A-Kontext: Wenn Eigentümer = Manager, hat das große Auswirkungen auf Übernahmen:

• Entscheidungen sind persönlicher (es geht nicht nur ums Geld, sondern auch um Lebenswerk, Reputation, Kundenbeziehungen).

• Der Eigentümer kann direkt über Verkauf oder Nicht-Verkauf entscheiden.

• Käufer müssen nicht nur den Preis, sondern auch Vertrauen und Nachfolgeregelungen bieten.

• Typisch z. B. in Kanzleien, Arztpraxen, Handwerksbetrieben

1. Vier Phasen des idealtypischen Ablaufs:

   1. Planung/Sondierung: Strategie, Zielunternehmen, Finanzierung

      • Inhaber legt fest:

        • Verkauf an strategischen Käufer (Handwerksverbund) oder Finanzinvestor möglich.

        • Mitarbeiter sollen übernommen werden.

        • Übergangsphase von 12 Monaten, in der er noch beratend tätig bleibt.

   2. Analyse (Due Diligence): Commercial, Financial, Tax, Legal, Environmental

      • Erstellung einer Finanzhistorie (Umsatz, Gewinn, Cashflow der letzten 3–5 Jahre).

      • Bereinigung der Zahlen um außerordentliche oder private Ausgaben (z. B. Firmenwagen der Familie).

      • Analyse der Kundendatenbank (Auftragslage, Stammkundenanteil, Vertragslaufzeiten).

      • Alle wichtigen Verträge (Lieferanten, Kunden, Mietverträge) prüfen und digital ablegen.

      • Rechtliche Risiken identifizieren (z. B. offene Streitigkeiten, fehlende Genehmigungen).

      • Markenrechte, Zertifikate und Lizenzen dokumentieren.

   3. Verhandlung: Bewertung, Preis, Vertragsgestaltung, Closing

      • Ermittlung des Unternehmenswerts mit EBIT-Multiplikator oder DCF-Methode.

      • Vergleich mit Verkaufspreisen ähnlicher Betriebe in der Region.

      • Strategische Käufer: größere Sanitär- oder Bauunternehmen.

      • Finanzinvestoren: regionale Beteiligungsgesellschaften.

      • Persönliche Kontakte aus dem Netzwerk.

   4. Integration: intern (Mitarbeitende) & extern (Kunden, Lieferanten)

2. Realität: iterativ und überlappend, nicht strikt chronologisch

Vielfältige Leistungen:

• Strategie, Bewertung, Finanzierung, Recht & Steuern

• Kommunikation, Coaching, Moderation

• Einbindung externer Experten z. B. für Umweltprüfungen

1. Banken & Investmentbanken (Finanzierung, Verhandlung, IPO)

2. Große Unternehmensberatungen

3. M&A-Boutiquen

4. Steuerberater, Rechtsanwälte, Wirtschaftsprüfer

5. Mittelstandsberater, Unternehmensmakler