Corporate Finance & Household Finance

Die Anforderungen für eine BaFin-Lizenz umfassen:

• Qualifikation des Managements (Expertise und Zuverlässigkeit)

• Mindestkapital von 50.000 Euro

• Namen der beteiligten Eigentümer, Informationen zur Zuverlässigkeit und zur Höhe der Beteiligung

• Informationen über Verbindungen zu anderen natürlichen oder juristischen Personen

• Geschäftsplan (Business Plan) und organisatorische Struktur

• Anlagebedingungen

• Angaben zur Vergütungspolitik und -praxis

• Details zu den Anlagestrategien

• Die Festlegung des Startpreises einer Aktie bei einem IPO erfolgt in der Regel durch die Konsortialbanken (Underwriters), die das Unternehmen bei der Emission unterstützen.

• Diese Banken arbeiten eng mit dem Unternehmen zusammen, um einen angemessenen Ausgabepreis festzulegen.

• Faktoren wie

  • Bildungsniveau lines Staates

  • Wirtschaftliches Klima

  • Urbanisieungsgrad

  • Vorhandensein eines wichtigen Finanzzentrums

  beeinflussen die IPO-Aktivitäten

• Die IPO-Aktivität hängt positiv mit den oben genannten Faktoren zusammen

• Regierungsbeamte können diese Determinanten beeinflussen, um die IPO-Aktivität zu steigern oder zu verringern

• Der Trend der Börsengänge in Deutschland seit 1950 zeigt eine abnehmende Dynamik bei den Listings, wobei in den letzten Jahrzehnten mehr Delistings als IPOs zu verzeichnen sind.

• Dieser Trend ist auch in den USA zu beobachten, wo die Anzahl der börsennotierten Unternehmen abgenommen hat, während die durchschnittliche Marktkapitalisierung gestiegen ist.

• M&A stellen die häufigste Ausstiegsstrategie dar.

• Insolvenzen spielten bisher eine untergeordnete Rolle.

Zwei spezielle Arten von IPOs sind:

• Carve-Out: Dabei verkauft ein Mutterunternehmen Anteile seiner Tochtergesellschaft an die Öffentlichkeit und schafft so ein neues, unabhängiges börsennotiertes Unternehmen. Beispiel: RWE und Innogy.

• Spin-Off: Hierbei wird ein Teil eines bestehenden börsennotierten Unternehmens abgespalten und separat an die Börse gebracht, wobei das abgespaltene Unternehmen eigenständig und oft profitabler operiert. Beispiel: E-On und Uniper.

• Direct Listing: Bei einem „Direct Listing“ geht ein Unternehmen an die Börse, ohne neue Aktien auszugeben oder Underwriter zu engagieren. Stattdessen werden bestehende Aktien direkt an der Börse gehandelt.

• SPACs (Special Purpose Acquisition Companies): Ein SPAC ist ein Unternehmen, das gegründet wird, um durch einen Börsengang Kapital zu beschaffen und dann ein bestehendes Unternehmen zu übernehmen.

• Carve-Out: Ein Mutterunternehmen verkauft Aktien einer Tochtergesellschaft an die Öffentlichkeit, wodurch eine neue, unabhängige börsennotierte Gesellschaft entsteht. Beispiel: RWE und Innogy.

• Spin-Off: Ein Teil eines bestehenden Unternehmens wird abgespalten und eigenständig börsennotiert, oft um den Wert des abgespaltenen Teils besser zu realisieren. Beispiel: E-On und Uniper.

Die verschiedenen Parteien, die an einem IPO beteiligt sind, umfassen:

• Das emittierende Unternehmen, das an die Börse geht

• Die Konsortialbanken (Underwriters), die das IPO organisieren und den Ausgabepreis festlegen

• Investoren, einschließlich institutioneller und privater Investoren

• Regulierungsbehörden wie die BaFin, die den Prozess überwachen

• Börsen, an denen die Aktien gehandelt werden

• Die Öffentlichkeit

• Brokers / Dealers

• Derivatemärkte (Märkte, an denen Derivate, z.B. Optionen, gehandelt werden)

Vorteile:

• Kapitalerhöhung: Zugang zu Kapital für neue Projekte oder Schuldenabbau.

• Auszahlung: Obwohl es für Investoren ein schlechteste Signal ist, wenn ein Unternehmer seine eigenen Aktien verkauft, kann es für manche dennoch sinnvoll sein, einen Teil ihres Vermögens auszuzahlen.

• M&A-Möglichkeiten: Erleichtert potenziellen Käufern die Bewertung und Übernahme.

• Image: Öffentliche Unternehmen haben tendenziell ein höheres Ansehen als private Unternehmen.

• Mitarbeiterbeteiligung: Ermöglicht es Unternehmen, Aktien als Anreize zu nutzen.

Nachteile:

• Gewinnbeteiligung: Zukünftige Gewinne müssen mit neuen Aktionären geteilt werden.

• Verlust von Vertraulichkeit: Offenlegungspflichten könnten Wettbewerber informieren.

• Berichts- und Treuepflichten: Aktiengesellschaften müssen kontinuierlich Berichte an die Aufsichtsbehörden und die Börse einreichen, an der sie notiert sind. Das kostet Geld und gibt Informationen an die Konkurrenz weiter.

• Hohe Kosten: Direkte und indirekte Kosten wie Prüfungsgebühren und Managementzeit.

• Kontrollverlust: außenstehende könnten die Kontrolle übernehmen.

• Agent-Probleme: Neue Aktionäre haben mehr unterschiedliche Motive als frühere Eigentümer/Manager.

• Gesetzliche Haftung: IPO-Teilnehmer in der Koalition haften gesamtschuldnerisch für die Handlungen der anderen.

Kosten des Börsengangs:

• Direkte Kosten: Underwriting-Gebühren, z.B. Gebühren für Investmentbanken.

• Indirekte Kosten: Informationsverluste, z.B. Kosten durch Preisnachlässe bei der Aktienemission.

Kosten des Börsennotiertseins:

• Direkte Kosten: Listing-Gebühren, z.B. jährliche Gebühren an die Börse.

• Indirekte Kosten: Handelskosten, z.B. Kosten durch hohe Handelsvolumina.

Ein möglicher Vorteil für Mitarbeiter ist die Möglichkeit, Aktienoptionen oder direkte Beteiligungen am Unternehmen zu erhalten, was ihre Motivation und Bindung an das Unternehmen erhöhen kann.

Die Kapitalkosten nach dem Börsengang setzen sich aus drei Komponenten zusammen:

• Die von den Investoren geforderte Eigenkapitalrendite.

• Die Kosten des Börsennotiertseins: Laufende Kosten wie Börsenzulassungsgebühren, Offenlegungskosten und die Emissionskosten, die durch zukünftige Aktienemissionen entstehen.

• Die Kosten des Börsengangs: Dies sind Vorlaufkosten, die durch den Börsengang des Unternehmens entstehen (d. h. Zeichnungsgebühren und Nicht-Zeichnungsgebühren).

Gemäß der Modigliani/Miller-Theorie sollte das Timing einer Finanzierungsentscheidung / Zeitpunkt der Ausgabe von Wertpapieren in einem effizienten Markt keine Rolle spielen, da jede Emission fair bewertet wird und die Märkte alle verfügbaren Informationen jederzeit vollständig widerspiegeln. Dies bedeutet, dass das Unternehmen keine Marktbedingungen ausnutzen kann, um überbewertete Aktien zu verkaufen.

Zusatz (Prinzipal-Agent-Konflikt): In einem effizienten Markt sollte die Ausgabe von Wertpapieren keinen zusätzlichen Wert schaffen. IPO-Entscheidungen sollten darauf abzielen, langfristig einen positiven Nettobarwert zu generieren, insbesondere in Abwesenheit von Prinzipal-Agent-Konflikten.

Szenario 1: IPO im mittelfristigen Plan:

• Probleme, die durch ein IPO gelöst werden sollen: Kapitalbeschaffung, Verbesserung der Liquidität, Erhöhung der Marktbekanntheit.

• Erwartete Vorteile: Zugang zu Kapitalmärkten, Verbesserung der Kreditwürdigkeit, erhöhte Attraktivität für Talente.

• Zeitpunkte für ein IPO:

  • Sinnvoll: Bei günstigem Marktumfeld und hoher Investorennachfrage.

  • Nicht sinnvoll: Bei Marktunsicherheiten oder ungünstigen wirtschaftlichen Bedingungen.

Szenario 2: Delisting im mittelfristigen Plan:

• Probleme, die durch ein Delisting gelöst werden sollen: Reduzierung der Offenlegungspflichten, Einsparung von Kosten, Vermeidung von feindlichen Übernahmen.

• Erwartete Vorteile: Geringere regulatorische Belastungen, erhöhte Flexibilität, Fokussierung auf langfristige Strategien ohne kurzfristigen Marktdruck.

1. Erhöhte Transparenz: Unternehmen müssen regelmäßig Finanzberichte veröffentlichen, was die Transparenz erhöht und das Vertrauen der Investoren stärkt. Dies kann zu einer besseren Bewertung und niedrigeren Kapitalkosten führen.

2. Möglichkeit zur Kapitalbeschaffung: Ein Börsengang ermöglicht es Unternehmen, Kapital für Expansionen, neue Projekte oder die Reduzierung von Schulden zu beschaffen.

• Aktionäre sind besser diversifiziert

• Aktionäre haben wenig Verhandlungsmacht

• Höhere Informationsbeschaffungskosten, da diese ggf. durch die Aktionäre dupliziert werden

• Hohe Kosten zur Bewertung des Unternehmens wird durch einen geringen Aktienkurs getragen (unerfahrene Investoren können daher Trittbrettfahrer sein)

Nach einem IPO haben Unternehmen bessere öffentliche Informationen und eine stärkere Verhandlungsposition gegenüber Banken, was zu besseren Kreditbedingungen und längeren Laufzeiten führt.

Unternehmen sollten die Kosten der Informationsbeschaffung für Investoren, die langfristigen Auswirkungen der Offenlegungspflichten und die potenziellen Vorteile der Kapitalbeschaffung und Liquiditätserhöhung berücksichtigen.

1. Informations-Spillovers: Frühere Börsengänge in einer Branche generieren Informationen, die nachfolgende Unternehmen nutzen können, um ihre eigenen IPOs zu erleichtern.

2. Marktbedingungen: Unternehmen nutzen günstige Marktbedingungen und hohe Bewertungen aus, um weniger Verwässerung ihres Eigenkapitals zu erleiden.

3. Unternehmen können von den Erfolgen und Misserfolgen ihrer Vorgänger lernen.

4. Unternehmen sitzen schwierige Märkte aus und gehen dann an den Markt, sobald sich das Umfeld verbessert hat.

1. Pagano, Panetta und Zingales (1998): Höhere Markt-Buchwert-Verhältnisse in der Branche erhöhen die Wahrscheinlichkeit eines IPOs, da dies auf höhere Investitionsbedarfe hinweist. Außerdem gehen größere Unternehmen eher an die Börse.

2. Chemmanur, He und Nandy (2007): Unternehmen mit Projekten, die leichter von Außenstehenden bewertet werden können und in Branchen mit geringer Informationsasymmetrie, sind eher bereit, an die Börse zu gehen.

3. Abdulla, Dang und Khurshed (2016): Unternehmen erleben nach einem IPO eine Verlängerung der Laufzeiten ihrer Schulden und eine Verringerung der Kreditkosten.

1. Lernprozesse und Informationen: Unternehmen lernen aus den Erfolgen und Misserfolgen früherer IPOs in ihrer Branche und nutzen die generierten Informationen, um ihre eigenen Börsengänge besser zu planen und durchzuführen.

2. Marktbedingungen und Bewertungen: Unternehmen nutzen Zeiten hoher Marktbewertungen und günstiger Marktbedingungen, um Kapital zu beschaffen und gleichzeitig die Verwässerung ihres Eigenkapitals zu minimieren.

3. Unternehmen können von den Erfolgen und Misserfolgen ihrer Vorgänger lernen.

4. Unternehmen sitzen schwierige Märkte aus und gehen dann an den Markt, sobald sich das Umfeld verbessert hat.

Underpricing beschreibt die Differenz zwischen dem Angebotspreis einer Aktie bei einem IPO und dem höheren Marktpreis am Ende des ersten Handelstages. Es führt oft zu hohen Anfangsrenditen für Investoren.

1. Allgemein: Verschiedene asymmetrische Informationsverhältnisse zwischen Emittenten, Underwritern und Investoren führen zu Underpricing.

2. Winner’s Curse Hypothese:

   • Informierte Investoren beteiligen sich bevorzugt an attraktiven IPOs (unterbewertete Aktien) und meiden unattraktive IPOs (überbewertete Aktien).

   • Uninformierte Investoren hingegen erhalten bei unattraktiven IPOs eine größere Zuteilung, weil die Nachfrage der informierten Investoren in solchen Fällen gering ist.

   • Ergebnis: Uninformierte Investoren erhalten einen höheren Anteil an unattraktiven Angeboten und erzielen im Durchschnitt schlechtere Renditen. Dies wird als „Fluch des Gewinners“ bezeichnet, weil sie zwar die Aktien „gewinnen“, jedoch häufig eine niedrige oder negative Rendite erzielen.

   • Underpricing wirkt als Mechanismus, um uninformierte Investoren trotz des Fluchs des Gewinners zu ermutigen, sich an IPOs zu beteiligen und sie für das Risiko eines schlechten Börsengang zu kompensieren.

3. Market Feedback Hypothese:

   • Für die Preisgestaltung von Börsengängen werden Informationen über das Unternehmen und auch über den Markt, d.h. potentielle Investoren benötigt.

   • Die unverbindlichen Gebote oder Interessenbekundungen institutioneller Investoren bilden die Grundlage für die Festlegung des Angebotspreis des Emittenten.

   • Investmentbanken unterpreisen, um positive Informationen von Investoren zu erhalten.

   • Höheres Underpricing tritt auf, wenn der Angebotspreis nach oben korrigiert wird, basierend auf den positiven Informationen der Investoren.

4. Signalling Hypothese:

   • Unternehmen unterpreisen ihre Aktien, um vor dem Markt ihre hohe Qualität zu signalisieren und zukünftige Kapitalerhöhungen zu höheren Preisen durchzuführen.

   • Nur von Unternehmen mit hoher Qualität kann erwartet werden, dass sie den Verlust wieder wettmachen kann.

Vorteile des Underpricing:

• Erhöhte Nachfrage und erfolgreiche Platzierung des IPOs.

• Positives Signal an den Markt über die Qualität des Unternehmens.

Nachteile des Underpricing:

• Geld, das auf dem Tisch bleibt, führt zu weniger Kapital für das Unternehmen.

• Potenzieller Verlust an Vertrauen und Glaubwürdigkeit, wenn Underpricing als Manipulation wahrgenommen wird.

Vorteile des Overpricing:

• Maximierung der Mittelbeschaffung für das Unternehmen.

Nachteile des Overpricing:

• Geringe Nachfrage und mögliche Fehlschläge des IPOs.

• Negative Marktreaktionen und rechtliche Probleme, wie bei Facebook.

• Fehlende Marktpreise vor dem Angebot.

• Wenig oder keine Betriebsgeschichte des Unternehmens.

• Ein zu niedriger Preis führt dazu, dass das Unternehmen nicht den vollen Kapitalvorteil erhält.

• Ein zu hoher Preis führt zu einer geringen Rendite für Investoren und könnte das Angebot unattraktiv machen.

• Investoren sind nicht bereit, Angebote von einem Investmentbanker zu kaufen, der in der Vergangenheit überteuerte Angebote abgegeben hat.

• Balance zwischen zu hohem und zu niedrigem Preis, um sowohl das Unternehmen als auch die Investoren zufrieden zu stellen.

• Ohne einen gesunden Markt für Börsengänge hätten junge Unternehmen nur begrenzten Zugang zur Öffentlichkeit um Kapital aufzunehmen.

→ Preisgestaltung und Bewertungen sind wichtig!

• R=(Pt/Pt0)-(It/It0)

• Die Formel lautet: R=(Pt/Pt0)−1 (Vereinfachung)

• Umgestellt ergibt sich: Pt0=Pt/(1+R)

• Eine mögliche Vereinfachung ist, kleine Unterschiede im Marktindex zu ignorieren, da diese meist vernachlässigbar sind.

• Definition: Differenz zwischen dem, was das Unternehmen durch den Verkauf der Aktien zu einem höhren Schlusskurs hätte einnehmen können und dem tatsächlichen Erlös durch den niedrigeren Angebotspreis

• Die Formel lautet: money left on the table=number of shares sold×(closing price−offer price)

  Money left on the table = Anzahl der Verkauften Shares x (Schlusskurs-Angebotspreis)

• Beispiel: Wenn 1.000.000 Aktien zu einem Angebotspreis von 20 € verkauft werden und der Schlusskurs 25 € beträgt, dann: money left on the table=1.000.000×(25−20)=5.000.000 €

• Wären die Aktien zum Schlusskurs statt zum Angebotspreis verkauft worden, wäre der Erlös des Angebots um den Betrag höher gewesen, der dem Money Left On The Table entspricht

• Alternativ hätte der gleiche Erlös durch den Verkauf von weniger Aktien erzielt werden können, was zu einer geringeren Verwässerung der Aktionäre vor der Emission geführt hätte

• Die Gewinne der Investoren kommen aus der Tasche des emittierenden Unternehmens und seine Aktionäre vor der Emission

Definition:

• Uninformierte Investoren erhalten bei guten IPOs nur einen Bruchteil der Aktien, da gut informierte Investoren die attraktiven Angebote dominieren.

• Bei schlechten IPOs erhalten uninformierte Investoren eine vollständige Zuteilung, was zu einer niedrigen Rendite führt.

Beispiel:

• Gut informierte Investoren bestellen 500 Aktien bei guten IPOs und 0 bei schlechten, während uninformierte Investoren 1500 Aktien bei beiden bestellen. Dies führt zu einer erwarteten Rendite von 5% für uninformierte Investoren.

Market Feedback Hypothese: Die Market Feedback Hypothese besagt, dass Investmentbanken das Underpricing von IPOs als ein Mittel nutzen, um Informationen von Investoren zu sammeln. Diese Informationen sind entscheidend für die korrekte Preisfindung der neuen Aktien.

• Wahrer Preis (x): Dies ist der faire Marktwert der Aktie, der auf der Grundlage aller verfügbaren Informationen geschätzt wird.

• Gebote der Investoren (y): Dies sind die Preisangebote, die Investoren bereit sind, für die neuen Aktien zu zahlen. Diese Gebote können variieren, basierend auf den individuellen Einschätzungen und Informationsständen der Investoren.

1. Entscheidung zum Börsengang:

   • Unternehmen beschließt, Aktien öffentlich anzubieten, um Kapital zu beschaffen.

2. Beauty Contest und IPO-Pitches:

   • Auswahlprozess und Präsentation der Strategie für das IPO gegenüber den Investmentbanken.

3. Auswahl des Underwriters:

   • Auswahl des Underwriters basierend auf Erfahrung und Branchenkenntnis.

   • Der Underwriter hilft bei der Preisgestaltung und Vermarktung der Aktien.

4. Definition der IPO-Struktur:

   • Festlegung der Struktur des IPOs und Verteilung der Aufgaben.

5. Vorbereitung der Dokumente und Einreichungen + Unternehmensanalyse & -bewertung:

   • Erstellung des Prospekts und Durchführung der Due-Diligence-Prüfung.

   • Einreichen der erforderlichen Dokumente bei den Aufsichtsbehörden.

6. Roadshow und Bookbuilding:

   • Präsentation des Unternehmens vor potenziellen Investoren und Sammlung von Geboten.

7. Auftragsannahme und Preisfestsetzung:

   • Festlegung des endgültigen Angebotspreises basierend auf den eingegangenen Geboten.

8. Zuteilung:

   • Verteilung der Aktien an die Investoren.

9. Preisstabilisierung:

   • Maßnahmen zur Unterstützung des Aktienkurses nach dem Börsengang.

• Junges Unternehmen: Die meisten oder alle verkauften Aktien sind neu ausgegebene (primäre) Aktien, deren Erlös dem Unternehmen zufließt.

• Altes Unternehmen: Viele der verkauften Aktien stammen von bestehenden Aktionären (sekundäre Aktien), wobei der Erlös den verkaufenden Aktionären zufließt.

Rolle des Underwriters:

• Höhere Reputation des Underwriters führt zu höherem Underpricing, da diese eine bessere Analystenabdeckung bieten können.

• Soziale Bindungen zwischen der Investmentbank und dem Unternehmen vor dem IPO spielen eine Rolle bei der endgültigen Platzierung und können zu höheren Entschädigungen für die Bank führen.

• Vorbestehende Beziehungen zwischen dem Unternehmen und dem Underwriter (z.B. durch Kreditvergabe) reduzieren das Underpricing, was auf eine Verringerung der Informationsasymmetrie hinweist.

Einfluss von Risikokapital:

• Risikokapital unterstützt durch R&D (Forschung und Entwicklung) führt zu geringeren Underpricing-Raten aufgrund der Reduzierung von Informationsasymmetrien und positiver Signaleffekte.

Regulierung und institutionelles Umfeld:

• Der Sarbanes-Oxley Act von 2002 reduzierte das Underpricing, erhöhte jedoch die IPO-Kosten aufgrund gestiegener Transparenzanforderungen.

• Länder mit stärkerem Schutz von externen Investoren zeigen höheres Underpricing, aber bessere Rechtsdurchsetzung und höhere Transparenz reduzieren es.

• Staatliche Unternehmen haben oft höheres Underpricing als private Firmen.

Offenlegung von Risikofaktoren:

• Die Offenlegung von Risikofaktoren hat einen Einfluss auf die Höhe der Unterbewertung → Sie enthält wesentliche Informationen zu zusätzlichen Unsicherheiten und Risiken im Zusammenhang mit dem Börsengang

• Sie beeinflusst auch mögliche Rechtsstreitigkeiten in Bezug auf die Prospekthaftung → Die Unterbewertung dient der Absicherung des mit der Prospekthaftung verbundenen Prozessrisikos; Erweiterung der offen gelegten Risikofaktoren zur Minderung der Wahrscheinlichkeit wesentlicher Auslassung durch den Emittenten und den Underwriter

• Risiken im Zusammenhang mit laufenden Gerichtsverfahren haben den größten positiven Einfluss auf die Höhe der Unterbewertung

• Emittenten neigen dazu, alle möglichen Risikofaktoren in ihren Prospekten offen zu legen, um das Prozessrisiko zu minimieren

• Risikokapital reduziert das Underpricing, da es Informationsasymmetrien verringert und ein positives Signal über die Qualität des Unternehmens sendet.

• Dies wird durch hohe Ausgaben für Forschung und Entwicklung unterstützt, die das Vertrauen der Investoren stärken.

• Ja, der Underwriter spielt eine wichtige Rolle beim Underpricing.

• Underwriter mit gutem Ruf bieten bessere Analystenabdeckung und können daher höhere Underpricing-Raten erzielen.

• Soziale Bindungen zwischen dem Unternehmen und der Bank vor dem IPO können zu besseren Konditionen und höheren Entschädigungen für die Bank führen.

• Vorbestehende Beziehungen zwischen dem Unternehmen und dem Underwriter reduzieren hingegen das Underpricing durch Verringerung der Informationsasymmetrien.

1. Schritte des Bookbuilding-Verfahrens:

   • Analystentreffen: Vorbereitung von Research-Berichten und der Equity-Story.

   • Pre-Marketing-Phase: Informelle Gespräche mit Investoren und erste Preisindikation, IPO-Pressekonferenz.

   • Marketing-Phase: Veröffentlichung der Preisspanne und Roadshow.

   • Order-Taking-Phase: Veröffentlichung des endgültigen Angebotspreises und Zuteilung der Aktien.

   • Preis-Stabilisierungsphase: Bemühungen des Underwriters, den Marktpreis zu stabilisieren.

• Bookbuilding:

  • Vorteile: Flexibilität, genaue Preisfindung durch Marktfeedback.

  • Nachteile: Höhere Kosten, potenzielle Interessenkonflikte.

• Festpreisverfahren:

  • Vorteile: Einfachheit, geringe Kosten.

  • Nachteile: Risiko der Unterbewertung oder Überbewertung, keine Anreize für Informationsbereitstellung.

• Auktionen:

  • Vorteile: Transparenz, Marktpreisfindung.

  • Nachteile: Komplexität, geringere Kontrolle durch Emittenten.

1. Festpreisverfahren:

   • Bei einem Festpreisangebot wird der Angebotspreis vor der Abgabe von Aktienanfragen festgelegt.

   • Bei einer Übernachfrage werden die Aktien normalerweise anteilig oder per Los zugeteilt.

   • Vorteile: Einfachheit, Klarheit für Investoren.

   • Nachteile: Keine Anreize für Informationsbereitstellung, Risiko der Unterbewertung.

2. Auktionen:

   • Bei Auktionen wird nach Abgabe der Gebote ein markträumender oder knapp unter dem Mark räumender Preis festgelegt.

   • Da es bei einem Angebotspreis kaum oder gar keine Überachfrage gibt, werden Aktien im allgemeinen und alle erfolgreichen Bieter zugeteilt.

   • Vorteile: Effiziente Preisfindung, transparente Allokation.

   • Nachteile: Komplexität, Unsicherheit über endgültigen Preis.

3. Bookbuilding:

   • Das Unternehmen wird während der Marketingphase institutionellen Investoren vorgestellt.

   • Investoren geben unverbindliche Interessenbekundungen ab.

   • Nach der Bookbuilding-Phase wird der Angebotspreis festgelegt und die Aktien zugeteilt.

   • Vorteile: Flexibilität, genaue Preisfindung durch Marktfeedback.

   • Nachteile: Höhere Kosten, potenzielle Interessenkonflikte.

• Timing der Order: Frühere Gebote können bevorzugt werden.

• Preis: Limit-Preise haben einen starken Einfluss.

• Rating des Investors: Qualität und Häufigkeit der Teilnahme an Bookbuilding beeinflussen die Zuteilung.

Festpreisverfahren:

• Probleme: Hohe Ersttagesrenditen aufgrund von Unterbewertung, kein Anreiz zur Informationsbereitstellung durch Investoren.

• Historisch gesehen führte die Privatisierung großer Unternehmen zur Einführung neuer Methoden wie Auktionen oder Bookbuilding.

Auktionen:

• Auktionen wurde in mehr als 20 Ländern ausprobiert, sind heute aber selten

• Das liegt an der mangelnden Vertrautheit

• Pro rata oder Lotterie: Aktien werden gleichmäßig oder durch Losverfahren zugeteilt.

• Großbestellungen: Diese werden oft stärker gekürzt als kleinere Bestellungen, um eine breitere Streuung zu erreichen.

1. Klassisches Bookbuilding:

   • Besteht aus den Phasen Analystentreffen, Pre-Marketing, Marketing und Order-Taking, gefolgt von der Preisstabilisierung.

2. Entkoppeltes Bookbuilding:

   • Das Marketing und das Order-Taking sind getrennte Phasen, wobei der endgültige Preis erst nach Abschluss des Order-Taking festgelegt wird.

Grundformen:

• Underwriter geben ein stabilisierendes Kaufgebot für Aktien zu einem Preis ab, der den Angebotspreis nicht übersteigt - dadurch wird ein Preisrückgang hinausgezögert (“reine” Stabilisierung)

• Underwriter verkaufen zunächst Aktien über der ursprünglich angebotenen Menge und gehen damit vor dem Angebot eine Short-Position ein

Greenshoe-Option: Der Underwriter verkauft 115 % der Aktien und deckt seine Short-Position durch Ausübung der Greenshoe-Option, wenn der Preis steigt.

Short-Option: Bei fallenden Preisen wird diese Option nicht ausgeübt und der Underwriter kauft zusätzliche 15 % der Aktien am Markt, um den Preis zu stabilisieren.

• Die Mehrzuteilungsoption (der „Greenshoe“) gewährt dem Underwriter die Möglichkeit, innerhalb von 30 Tagen weitere 15 % der im Rahmen des Börsengangs verkauften Aktien zum Angebotspreis vom emittierenden Unternehmen zu kaufen, wenn die Preise steigen.

• Er erhält damit eine zusätzliche Bruttomarge auf den Erlös aus den Mehrzuteilungsaktien.

• Wenn das Angebot schwach ist und der Preis fällt, übt der Underwriter die Option nicht aus und kauft stattdessen alle oder einen Teil der zusätzlichen 15% der Aktien auf dem Markt zurück und stützt so den Aktienkurs.

• Die Mehrzuteilungsoption verschafft dem Underwriter somit Kaufkraft im Nachmarkt und ermöglicht es ihm, den Preis des neu gehandelten Wertpapiers zu stützen.

Darstellung der Gewinne des Underwriters basierend auf dem Aktienkurs im Vergleich zum Emissionspreis.

Negative Preisentwicklung: Der Underwriter kauft Aktien auf dem freien Markt (short covering).

Ziel: Preisstabilisierung.

• Hohe Kosten: Die direkten und indirekten Kosten eines IPOs sind erheblich.

• Verlust an Kontrolle: Durch den Verkauf von Aktien können Gründer und frühe Investoren die Kontrolle verlieren.

• Offenlegungspflichten: Börsennotierte Unternehmen müssen regelmäßig detaillierte Finanzberichte veröffentlichen, was die Wettbewerbsposition schwächen kann.

• Eine Lock-up Periode ist eine Zeitspanne nach einem IPO, in der vorbörsliche Aktionäre ihre Aktien nicht verkaufen dürfen.

• Sie dauert typischerweise 180 Tage, kann aber je nach Vereinbarung variieren.

• Sie sind keine gesetzliche Anforderungen, sondern eine Standardvereinbarung, um die Interessen der aktuellen und neuen Eigentümer zu harmonisieren.

• Lock-up Perioden sichern dem Markt zu, das Schlüsselmitarbeiter weiterhin für einige Monate aktiv bleiben

• Sie senden ein glaubwürdiges Signal, dass Insider nicht vor schlechten Nachrichten aussteigen

• Sie unterstützen die Preisstabilisierungsbemühungen der Underwriter, indem sie das Angebot an Aktien vorübergehend einschränken

• Managementgebühr: 20% für den Lead Manager (Due-Diligence, Prospekt, Preisfindung, Organisation des Syndikats, Roadshow)

• Underwriting-Gebühr: 20% für das Platzierungsrisiko und die Preisstabilisierung.

• Verkaufskonzession: 60% der Verkaufskredite gehen an die Syndikatsmitglieder.

In den USA betragen die direkten Kosten eines IPOs durchschnittlich 7% des IPO-Volumens. In anderen Ländern liegen diese Kosten bei etwa 3,5%.

• Nach dem Ende der Lock-up Periode steigt das Handelsvolumen signifikant an

• Durchschnittlich ist das Volumen 61% höher als vor dem Ereignis

• Es gibt einen durchschnittlichen Preisrückgang von 1,15% am Tag des Lock-up Endes und einen weiteren Rückgang von 2,03% über drei Tage

• Empirische Belege zeigen, dass die Langzeitperformance von IPOs oft schwach ist.

• Eine starke Überbewertung nach drei Jahren kann auf kurzfristigen Überoptimismus und spätere Korrekturen hinweisen.

Unternehmen, die weniger renommierte Underwriter wählen, zeigen tendenziell schlechtere Langzeitergebnisse.

• Das walrasianische Gleichgewicht beschreibt einen Zustand, in dem Angebot und Nachfrage nach Gütern im Markt übereinstimmen.

• Im Zusammenhang mit dem CAPM ist dieses Gleichgewicht von Bedeutung, da es die Grundlage für die Preisbildung und die Annahme der Markträumung darstellt.

Die Annahmen des CAPM umfassen:

• Einperiodenmodell

• Vollkommener Kapitalmarkt

• Preisermittlung gemäß dem Gleichgewichtskonzept von Walras

• Homogene Erwartungen der Anleger

• Handeln zu Gleichgewichtspreisen

• Risikoaverse Anleger

Noise-Trader:

• Ein Noise-Trader handelt aufgrund von Rauschen oder irrationellen Erwartungen und führt zu Marktineffizienzen

• Noise Trading = Anlagenentscheidungen, die darauf beruhen, dass der Entscheidungsträger nicht aufgrund des Rationalprinzips agiert

• Noise entsteht durch: Viele kleine Ereignisse, Unsicherheiten über künftige Trends und Technologien sowie zukünftige relative Preise und Erwartungen, die nicht immer rationalen Regeln folgen

• Informationsverarbeitung auf Kapitalmärkten ist dann effizient, wenn alle verfügbaren Informationen korrekt und unverzüglich in den Preisen reflektiert werden.

• Dies setzt voraus, dass Marktteilnehmer rational handeln und es keine Informationskosten gibt.

• In der Realität nicht gegeben → Informationsparadoxon

Das Effizienzkonzept hat den gedanklichen Haken, dass in einem vollkommen effizienten Markt niemand Anreize hat, kostenpflichtige Informationen zu erwerben, wodurch keine neuen Informationen in die Preise einfließen und der Markt somit nicht mehr effizient ist.

a) Ansatzpunkt und Aufbau des Modells

Das Modell zeigt, dass in einem Markt mit Noise und Informationskosten die Marktteilnehmer Anreize haben, kostenpflichtige Informationen zu erwerben. Der Markt erreicht ein Gleichgewicht, in dem informierte und uninformierte Händler koexistieren.

Ansatzpunkte:

• Information durch Noise verrauscht

• Keine strenge Informationsinneffizienz

• Durch Noise entsteht Anreiz, kostenpflichtige Informationen zu erwerben

• Noisy rational expectations equilibrium - alle Marktteilnehmer handeln rational

Modellaufbau:

• Kapitalmarkt mit nur zwei Arten von Wertpapieren:

  • Ein Papier mit sicherer Rückzahlung 𝑅

  • Ein Papier mit unsicherer Rückzahlung: 𝑢 = 𝜃 + 𝜀

• 𝜃 kann jeder beobachten, wenn er dafür Kosten in Höhe von c aufwendet.

• 𝜀 ist für niemanden beobachtbar.

• 𝜃 ist eine Näherung für 𝑢, und 𝜀 ist der Fehler bei der Beobachtung.

• Anteil 𝜆 der Marktteilnehmer erwirbt die Information über 𝜃

  → Informierte Marktteilnehmer

b) Sieben Modellaussagen

1. Höherer Anteil informierter Händler steigert Informationsgehalt.

2. Höherer Anteil informierter Händler senkt das Verhältnis von erwartetem Nutzen.

3. Steigende Kosten reduzieren den Anteil informierter Händler.

4. Höhere Qualität der Information erhöht die Preissensitivität.

5. Größerer Noise reduziert Informationsgehalt.

6. Ohne Noise herrscht Informationseffizienz.

7. Märkte werden illiquider bei extremer Informiertheit.

Fama und MacBeth haben das CAPM durch Querschnittsanalysen historischer Aktienkursdaten getestet.

• Monatliche Daten aller an der NYSE notierten Aktien

• Zeitraum 1926-1968

• Zentrale Gleichung des CAPM

Überprüfungsmöglichkeiten des CAPM:

• Test der Annahmen: Normalverteilung der Renditen (Tägliche/wöchentliche/monatliche Daten)

• Test durch Befragung: Verhältnis von erwarteter Rendite und verschiedenen Risikofaktoren

• Test anhand von Kapitalmarktdaten

Drei testbare Hypothesen:

• C1: Beziehung zwischen erwarteter Rendite und Risiko ist linear.

• C2: 𝛽𝑖 ist vollständiges Maß für Risiko.

• C3: Höheres Risiko ist mit höherer erwarteter Rendite verbunden.

Voraussetzung:

• CAPM modelliert erwartete Renditen

• Empirische Überprüfung testet anhand realisierter Renditen

• Fair Game - Eigenschaft

Mögliche Probleme der Testweise, die zu verzerrten Ergebnissen führen können, umfassen:

• Fundamentalkritik von Roll (1977): Es ist unmöglich, ein wirklich diversifiziertes Marktportfolio zu erstellen oder zu beobachten

• Heteroskedastizität: Varianz der Störterme ist nicht konstant

• Intervalling: Abhängigkeit der Schätzwerte für die Beta-Faktoren vom zugrundeliegenden Renditeintervall

• Nicht stationäre Zeitreihen: Status einer Zeitreihe, deren statistischen Eigenschaften sich im Laufe der Zeit verändern

• Spekulative Blasen sind bedeutende Phänomene, die durch exzessiven Optimismus und irrationales Verhalten entstehen.

• Definition: Es existieren kurzfristige Abweichungen, die als periodisch platzende Blasen interpretierbar sind.

• Sie führen zu erheblichen Abweichungen von den Fundamentalwerten und können schwerwiegende wirtschaftliche Konsequenzen haben.

• Widerspruch zum CAPM!

• Solche Blasen haben historische und aktuelle Relevanz und werden aus verschiedenen Perspektiven untersucht.

• Experimentelle Studien zeigen, dass psychologische Faktoren eine bedeutende Rolle bei der Entstehung von Blasen spielen.

• Studien zeigen, dass CEO-Interviews signifikante Überrenditen und Umsatzsteigerungen bewirken.

• Diese Kursbewegungen lassen sich durch die Veröffentlichung neuer Informationen und die erhöhte Aufmerksamkeit der Anleger erklären.

• Das Experiment untersucht spekulative Blasen durch den Handel mit Dividendenpapieren über 15 Perioden.

• 15 Handelsperioden für ein Wertpapier, reines Dividendenpapier ohne Restwert und begrenzter Laufzeit, Dividendenverteilung

• Die Ergebnisse zeigen, dass Blasen entstehen können, insbesondere bei Teilnehmergruppen mit überdurchschnittlicher Liquidität und unvollständiger Information.

a) Entscheidungsgrundlage der Erwartungsnutzentheorie:

Entwicklung von Axiomensystemen zur Ableitung einer Präferenz.

Die Entscheidungsgrundlage der Erwartungsnutzentheorie ist die Maximierung des Erwartungsnutzens, basierend auf den Präferenzen des Entscheiders für riskante Alternativen.

Die Nutzenfunktion bildet den Erwartungsnutzen ab.

Jeder Konsequenz wird durch die Nutzenfunktion eine reelle Zahl zugeordnet, die sowohl Einstellung zum Wert der Konsequenz als auch das Risikoverhalten abbildet.

Das Erwartungsnutzenkriterium ist nicht willkürlich.

b) Drei Axiome der Erwartungsnutzentheorie

• Vollständigkeit: Für jedes Lotteriepaar a und b gilt a>b oder b>a. Beispiel: Ein Anleger kann immer entscheiden, ob er Aktie A oder Aktie B bevorzugt.

• Transitivität: Wenn a>b und b>c, dann gilt auch a>c. Beispiel: Bevorzugt ein Anleger Aktie A vor B und B vor C, dann bevorzugt er auch A vor C.

• Stetigkeit: Wenn a>b>c, dann gibt es eine Wahrscheinlichkeit p, bei der b~pa+(1-p)*c

• Unabhängigkeit: Wenn a>b, dann gilt auch p⋅a+(1−p)⋅c>p⋅b+(1−p)⋅c für alle c. Beispiel: Wenn ein Anleger eine sichere Auszahlung von 100 EUR einer Lotterie vorzieht, wird er dies auch dann tun, wenn beide Optionen um die gleiche unsichere Komponente erweitert werden.

c) Nutzenfunktionen für verschiedene Risikoeinstellungen

• Risikoneutral: Linearer Verlauf, Nutzen steigt proportional mit der Auszahlung.

• Risikofreudig: Konvexer Verlauf, Nutzen steigt überproportional mit der Auszahlung.

• Risikoscheu: Konkaver Verlauf, Nutzen steigt unterproportional mit der Auszahlung.

Anwendung des Bayes-Theorems:

Das Bayes-Theorem lautet: P(U∣W)=P(W∣U)⋅P(U)/P(W)

Um P(U∣W) zu berechnen, benötigen wir P(W), die Gesamtheit aller Warnungen. Diese ergibt sich aus: P(W)=P(W∣U)⋅P(U)+P(W∣¬U)⋅P(¬U)

Berechnung von P(W):

P(W)=(0,92⋅0,02)+(0,05⋅0,98)

P(W)=(0.0184)+(0.049)

P(W)=0.0674

Berechnung von P(U∣W):

P(U∣W)=P(W∣U)⋅P(U)/P(W)

P(U∣W)=0.92⋅0.02/0.0674

​P(U∣W)=0.0184/0.0674

P(U∣W)≈0.273

Ergebnis:

Die Wahrscheinlichkeit, dass eine Übernahme bevorsteht, wenn der Indikator warnt, beträgt etwa 27,3%.

Prospekt Theory: Deskriptive Präferenztheorie

→ Die Prospect Theory erklärt viele Entscheidungsanomalien besser als die traditionelle Erwartungsnutzentheorie.

Editing Phase:

• Vorbereitung der Bewertung einer Lotterie, z.B. durch Setzen eines Referenzpunktes.

• Es gibt kein formales Modell zur Abbildung der Editing Phase, nur die Gewissheit, dass Entscheider Alternativen vor der Bewertung editieren.

Wertfunktion:

• Konkav im Gewinnbereich

• Konvex im Verlustbereich

• Verluste wiegen schwerer als Gewinne.

• Wert eines Gewinns kleiner als absoluter Wert eines betragsmäßig identischen Verlusts → Abbildung von Referenzpunkten

• Lage des Referenzpunktes kann das Entscheidungsverhalten deutlich ändern.

• Risikoscheu im Gewinnbereich, Risikofreude bei Verlusten.

• Messbare Auswirkungen auf das Anlegerverhalten an Wertpapierbörsen, sogenannter Dispositionseffekt.

Wahrscheinlichkeitsgewichtungsfunktion:

• Wahrscheinlichkeiten werden subjektiv gewichtet, oft nicht entsprechend der mathematischen Wahrscheinlichkeiten.

Eine exponentielle Nutzenfunktion u(x)=α+βe^(−cx) (mit c>0 und β<0) zeigt konstante absolute Risikoaversion und zunehmende relative Risikoaversion.

Um festzustellen, ob der Indikator die Bedingung erfüllt, dass eine Übernahme mit mindestens 80% Wahrscheinlichkeit korrekt vorhergesagt wird, wenn der Indikator warnt, verwenden wir das Bayes-Theorem.

Gegeben:

• Grundwahrscheinlichkeit einer feindlichen Übernahme (P(U)): 2% oder 0,02

• Grundwahrscheinlichkeit keiner feindlichen Übernahme (P(¬U)): 98% oder 0,98

• Wahrscheinlichkeit, dass der Indikator vor einer Übernahme warnt, wenn eine Übernahme bevorsteht (P(W∣U)): 92% oder 0,92

• Wahrscheinlichkeit, dass der Indikator fälschlicherweise vor einer Übernahme warnt (P(W∣¬U)): 5% oder 0,05

Anwendung des Bayes-Theorems:

Das Bayes-Theorem lautet: P(U∣W)=P(W∣U)⋅ P(U)/P(W)

Berechnung von P(W):

P(W)=P(W∣U)⋅P(U)+P(W∣¬U)⋅P(¬U)

Berechnung von P(W):

P(W)=(0,92⋅0,02)+(0,05⋅0,98)

P(W)=(0,0184)+(0,049)

P(W)=0,0674

Berechnung von P(U∣W):

P(U∣W)=P(W∣U)⋅P(U)/P(W)

P(U∣W)=0,92⋅0,020,0674

P(U∣W)=0,01840,0674

P(U∣W)≈0,273

Ergebnis:

Die Wahrscheinlichkeit, dass eine Übernahme bevorsteht, wenn der Indikator warnt, beträgt etwa 27,3%. Diese Wahrscheinlichkeit ist deutlich niedriger als die geforderte Bedingung von 80%.

Fazit:

Der entwickelte Indikator erfüllt die Bedingung nicht, da er eine Übernahme nicht mit mindestens 80% Wahrscheinlichkeit korrekt vorhersagt, wenn er warnt.

• Die Regression zum Durchschnitt beschreibt das Phänomen, dass nach einer Periode überdurchschnittlicher Renditen eine Periode unterdurchschnittlicher Renditen folgt.

• Der Monte-Carlo-Effekt ist eine heuristische Verzerrung, bei der Menschen fälschlicherweise annehmen, dass vergangene Ereignisse die Wahrscheinlichkeit zukünftiger Ereignisse beeinflussen.

• Es ist ein Trugschluss, dass in einer langen Sequenz von unabhängigen Ereignissen eine Art Ausgleich stattfinden muss.

• Terrance Odean (1998) erklärt, dass Overconfidence aufgrund von langsamen und verrauschten Rückmeldungen in den Wertpapiermärkten nur langsam abnimmt.

• Lernprozesse sind weniger effektiv, da klare und schnelle Rückmeldungen fehlen.

Definition:

• Der Self-serving Bias ist die Tendenz, Erfolge internen Fähigkeiten und Misserfolge externen Faktoren zuzuschreiben.

• Innere Faktoren sind z.B. Intelligenz, Geschick, Kompetenz oder Anstrengung.

• Externe Faktoren sind z.B. Umwelteinflüsse, die wirtschaftliche Situation oder Vorschriften.

Theorien:

• Die Motivationstheorie (Menschen haben eine überaus positive Selbsteinschätzung, um ihr Selbstwertgefühl zu schützen und zu verbessern) und die Informationsverarbeitungstheorie (Entscheider bewerten Informationen nicht objektiv, da ihr Handeln und ihre Pläne auf ihren Erfolg und nicht auf ihren Misserfolg ausgelegt sind) erklären diesen Bias.

Auswirkungen:

• Er kann das Lernen aus Fehlern erschweren und zu überhöhtem Selbstbewusstsein führen.

• Unerfahrene Anleger können den Bias in der UK aufgrund fehlender Hintergrundinformationen und Erfahrungen oft schwerer erkennen und treffen daraus suboptimale Entscheidungen

• Overconfidence ist die übermäßige Selbstsicherheit der Anleger in ihre eigenen Fähigkeiten. Dies führt zu häufigen Handelsaktivitäten und optimistischen Prognosen.

• Overconfidence verschwindet nicht schnell, weil die Rückmeldungen in den Märkten langsam und verrauscht sind.

• Unterschiede in der Ausprägung von Overconfidence finden sich zwischen verschiedenen Altersgruppen, Kulturkreisen und Erfahrungsniveaus.

• Grad an Overconfidence hängt ab von:

  • Alter (eher jüngere Anleger)

  • Kulturkreis (in Asien stärker als in den USA)

  • Komplexität der Entscheidungssituation

  • Erfahrung (geringer bei Anlegern mit Verlusterfahrung)

  • Kenntnisstand (Experten mehr als Laien)

  • Geschlecht (eher Männer als Frauen)

Verlustaversion bedeutet, dass Verluste schwerer wiegen als gleich große Gewinne.

→ Dies führt zu Phänomenen wie dem Dispositionseffekt, bei dem Anleger Gewinne zu früh realisieren, aber Verluste zu lange halten

Mentale Konten sind gedankliche Buchführungssysteme, die zu ineffizienten Entscheidungen führen können, wie dem Halten von Verlusten und dem Realisieren von Gewinnen.

→ Dies kann zu ineffizienten Entscheidungen führen wie z.B. dem “Leberwurst-Effekt”, bei dem Menschen kleine Beträge sorgfältiger verwalten als große

• Friedmans Aussage ist fragwürdig, weil nicht alle Preisabweichungen sofort attraktive Investmentmöglichkeiten darstellen.

• Risiken wie Transaktionskosten, Liquiditätsrisiken und die Möglichkeit, dass Märkte länger irrational bleiben als erwartet, müssen berücksichtigt werden.

Die neoklassische Spartheorie basiert auf den Annahmen der Rationalität, rationalen Erwartungen und Selbstkontrolle. Sie besagt, dass der Konsum- und Vermögenspfad unabhängig vom Einkommenspfad verlaufen und alle Haushalte ähnliche Konsumprofile aufweisen.

• Gesetzliche Krankenversicherungen sind beitragsfinanziert und decken alle Versicherten nach dem Solidaritätsprinzip ab.

• Private Krankenversicherungen sind risikobasiert und bieten individuell angepasste Tarife.

• Unterschiede bestehen in den Leistungen, Beitragsberechnungen und Zugangsbedingungen.

• Clustering: SEOs treten in Zyklen auf, ähnlich wie IPOs, jedoch mit kürzeren Zyklen.

• Underpricing: Historisch geringer als bei IPOs (1-4% bei SEOs vs. oft 10-20% bei IPOs).

• Underperformance: SEOs können langfristig schlechter abschneiden, insbesondere bei kleineren Unternehmen oder solchen mit weniger renommierten Underwritern.

• Marktbedingungen (z. B. Zinssätze und Börsenklima).

• Unternehmensspezifische Faktoren wie Größe, Verschuldung und Analystenabdeckung.

• Branchenattraktivität und die wirtschaftliche Gesamtlage.

• Definition: Wenn die Aktienrendite nach einem IPO/SEO langfristig hinter den Vergleichsindizes zurückbleibt.

• Messung: Langfristige Kursentwicklung (z. B. über 3-5 Jahre) im Vergleich zu Benchmarks wie dem S&P 500.

Erklärung: Investoren profitieren von vorübergehender Preisunterbewertung (Underpricing) und kaufen Aktien zu einem Rabatt, die später zu höheren Preisen verkauft werden können.

• Erhöhung der Liquidität: Mehr Aktien im Umlauf, bessere Handelsbedingungen.

• Verwässerungseffekt: Bestehende Aktionäre sehen einen Rückgang ihres relativen Anteils.

• Potenzielle Kursverluste: Aufgrund von temporärem Angebotsdruck auf die Aktien.

• SEOs zeigen typischerweise Unterbewertung, abhängig von den Marktbedingungen (Grund: Preisunsicherheiten aufgrund schwankender Nachfrage)

• PIPEs (Private Investment in Public Equity) beziehen sich auf den Verkauf von nicht registrierten Wertpapieren (Aktien oder aktienbezogenen Instrumenten) durch ein börsennotiertes Unternehmen an ausgewählte private Investoren.

• Diese Methode zielt darauf ab, schnell Kapital zu beschaffen, ohne eine öffentliche Emission durchzuführen.

• Besonders nützlich für Unternehmen mit schwacher finanzieller Performance oder hoher Informationsasymmetrie.

• Zeitsparend: Kapital wird sofort beschafft, ohne ein langwieriges Registrierungsverfahren zu durchlaufen. Es werden nur wenige Investoren angesprochen – keine langwierigen Roadshows.

• Vertraulichkeit: Verkauf nur an einen kleinen, vom Emittenten bestimmten Investorenkreis

• Reduzierung der Unterbewertung: Private Investoren sind direkt in den Due-Diligence-Prozess eingebunden. Daher bilden sich die Investoren ihren eigenen Eindruck von den Fundamentaldaten des Unternehmens und können die aktuelle Unterbewertung reduzieren

• Letzte “Instanz“: Erfahrene Investoren sind erfahren, risikobereit und fähig und können die einzigen Investoren sein, die für kriselnde Unternehmen übrig bleiben

• Flexibilität: Vertragsbedingungen können individuell ausgehandelt werden.

• Höhere indirekte Kosten: Emittenten müssen oft Rabatte auf den Aktienpreis gewähren (Liquiditäts- oder Illiquiditätsprämie), um Investoren anzuziehen.

• Regulierungsanforderungen: Obwohl die Aktien nicht registriert sind, muss das Unternehmen innerhalb von 30-45 Tagen nach der Transaktion eine Registrierung für den Weiterverkauf einreichen.

• Abhängigkeit von institutionellen Investoren: Der Zugang ist auf akkreditierte Investoren wie Hedgefonds, Pensionsfonds oder Banken beschränkt, wodurch der Pool potenzieller Käufer begrenzt ist.

Beteiligte Wertpapiere: Stammaktien, Vorzugsaktien, wandelbare Vorzugsaktien, Wandelanleihen oder jede andere Kombination, die mit einer Kapitalbeteiligung verbunden ist.

• „Traditionelle PIPEs“: Stammaktien oder Wandelanleihen mit einem festen Umtauschpreis.

• „Strukturierte PIPEs“: Die Umwandlungspreise können nach unten angepasst werden, um ungünstigen Marktbedingungen Rechnung zu tragen.

PIPEs sind schneller und flexibler, jedoch teurer und oft mit höheren Rabatten verbunden. SEOs haben eine breitere Zielgruppe und niedrigere indirekte Kosten.

Bei PIPEs werden Aktien an ausgewählte Anliegerkreise verkauft, wohingegen die Aktien bei SEOs an die Öffentlichkeit verkauft werden.

PIPEs vs. SEOs

• PIPEs stellen eine Ergänzung zum traditionellen SEO-Markt dar. PIPEs werden als Alternative zu SEOs bei der Beschaffung von Eigenkapital bevorzugt.

  • Wenn Unternehmen eine schwache operative Leistung aufweisen und Merkmale einer Informationsasymmetrie aufweisen. (= keine anderen Alternativen zur Kapitalbeschaffung haben).

  • Wenn Unternehmen wahrscheinlich unterbewertet sind (= Signal für gute Qualität an den Markt).

  • Wenn die PIPE-Bedingungen eine günstigere Finanzierung ermöglichen als die aktuellen SEO-Bedingungen.

Vorteile von PIPEs:

• Zeiteffizienter und weniger öffentlichkeitswirksam als SEOs.

• Besonders nützlich für Unternehmen mit schwacher finanzieller Performance oder hoher Informationsasymmetrie.

Nachteile von PIPEs:

• Höhere Rabatte und illiquide Bedingungen im Vergleich zu traditionellen SEOs.

Grundsätzlich:

• Kurzfristige Reaktionen: Positiv, insbesondere bei Venture Capitalists.

• Langfristige Reaktionen: Negativ, insbesondere bei Hedgefonds-basierten Investitionen.

Aber:

• Eigentumsanteil und Haltedauer (=Investorenidentitäten) sind wichtig

• Marktreaktionen hängen davon ab, ob PIPE-Investoren aktiv oder passiv sind

• Sie haben oft keinen Zugang zu traditionellen SEOs aufgrund schwacher Performance, hoher Verschuldung oder Informationsasymmetrien.

• Oftmals sind PIPEs der schnellere und einfachere Weg.

a) Vorgehensweise:

• Aktien werden nach ihrer Rendite in einer Formationsperiode (3-12 Monate) sortiert.

• Aktien mit hoher Rendite („Gewinner“) werden gekauft, Aktien mit niedriger Rendite („Verlierer“) verkauft.- Die Halteperiode beträgt ebenfalls 3-12 Monate.

b) Erklärungsansatz für den Erfolg:

• Marktfriktionen: Transaktionskosten und Illiquidität beeinflussen die Renditen.

• Risiko: Gewinneraktien sind kurzfristig riskanter, langfristig jedoch weniger relevant.

• Ergebnisse: Momentumstrategien erzielen Überrenditen (z.B. 12% p.a.), jedoch werden Transaktionskosten und Timing-Probleme (z.B. nach Börsencrashs) diskutiert.

c) Behavioral Finance Erklärung:

Anleger extrapolieren Trends zu stark (langfristige Überreaktionen) oder reagieren zu langsam auf neue Informationen (Unterreaktion). Momentumstrategien nutzen diese ineffiziente Informationsverarbeitung aus.

• Psychologische Verstärker (z.B. öffentliche Wahrnehmung, Medienhype).

• Adaptive Entscheidungsprozesse wie Referenzpunkte und Framing.

• Emotionale Entscheidungen und Geldillusionen durch sinkende Inflationsraten.

• Internet-Revolution und technologischer Optimismus.

• Niedergang des Ostblocks und triumphierender Kapitalismus.

• Wachstum der Investmentfonds und zunehmender Materialismus.

• Optimistische Analystenprognosen und steuerliche Anreize.

• Behavioral Finance erklärt dies durch Überbewertung von Growth-Aktien und Unterbewertung von Value-Aktien.

• Anleger extrapolieren kurzfristige Trends zu stark und korrigieren ihre Erwartungen später.

• Value-Aktien: Niedriges Gewinn-Verlust- und Buchwert-Marktwert-Verhältnis

Bei einem Wertpapier handelt es sich per Definition um eine Value Aktie, wenn der Wert des Unternehmens höher bewertet ist als der Kurs der Aktie an der Börse ist. Es handelt sich dabei also um eine unterbewertete Aktie. Mit Value Aktien können Investoren preiswert Anteile an hoch bewerteten Firmen kaufen.

Investoren versprechen sich von Value Aktien große Renditen über einen längeren Zeitraum. Dadurch, dass die Aktien im Vergleich zum Unternehmenswert unterbewertet sind, besteht die Chance, dass der Kurs der Aktie sich auf lange Sicht dem des Unternehmens angleicht und so große Gewinne realisiert werden können. 

• Gleitende Durchschnitte dienen als Indikatoren für Kauf- oder Verkaufssignale.

• Ein Kaufsignal liegt vor, wenn der kurzfristige Durchschnitt den langfristigen übersteigt, ein Verkaufssignal bei umgekehrtem Verlauf.

• Regeln wie die 1%-Filterregel reduzieren Fehlsignale.

Probleme beim Test der technischen Analysen:

• Technische Analyse untersucht Kursformationen (z. B. Trendlinien, Schulter-Kopf-Schulter-Formationen), um Kursbewegungen vorherzusagen.

• Ein Problem ist die subjektive Auswahl der Formationen und Regeln sowie die Implementierung zyklischer oder antizyklischer Handelsstrategien.

• Der Dispositionseffekt beschreibt die Tendenz, Gewinne frühzeitig zu realisieren und Verluste zu lange zu halten.

• Überkreuzregeln eliminieren diese Verzerrung durch mechanische Handelsentscheidungen (gleitende Durchschnitte für mechanische Kauf- und Verkaufsentscheidungen), die unabhängig davon sind, ob ein Gewinn oder Verlust erzielt wurde.

• Positivitätsbias: Überwiegend Kaufempfehlungen.

• Interessenkonflikte durch Beziehungen zu Unternehmen.

• Analysten neigen zu übermäßiger Vorsicht bei Verkaufsempfehlungen, da negative Bewertungen Konsequenzen (z. B. Sanktionen durch Unternehmen) haben können.

• Mehr Transparenz und Offenlegung von Interessenkonflikten.

• Unabhängigkeit der Analysten stärken.

• Förderung von kritischer Analyse durch Anleger.

• Behavioral Finance ist keine geschlossene Theorie, sondern eine Disziplin, die psychologische Erkenntnisse in die Finanzwissenschaft integriert.

• Sie zielt darauf ab, systematische Anomalien zu erklären und Entscheidungsprozesse zu verbessern.

WealthTech ermöglicht die Automatisierung und Verbesserung von Investmententscheidungen, z. B. durch Robo-Advisor, Mikro-Investments, Digital Broker und KI-gestützte Tools. Diese Ansätze senken Einstiegshürden und verbessern die Effizienz der Märkte.

• Definition: Einsatz neuer Technologien zur Automatisierung und Verbesserung des Investmentmanagements.

• Die Integration von Psychologie und Ökonomie hat gezeigt, dass traditionelle Modelle (z. B. effiziente Märkte) nicht alle Marktphänomene erklären können.

• Behavioral Finance legt den Fokus auf systematische Anomalien und die Verbesserung von Prognosemodellen.

• Prognosequalität muss durch formale Bewertungsmodelle verbessert werden.

• Mehr Integration von Corporate Finance in Behavioral Finance.

• Behavioral Finance zielt nicht darauf ab, rationales Verhalten zu definieren oder eine vollständige Theorie zu liefern.

• Vielmehr versucht sie, auf Basis von Anomalien und psychologischen Erkenntnissen die Finanzmärkte besser zu verstehen.

• Merton Miller sah Behavioral Finance als erfolglos an, da sie sich aus seiner Sicht nur deshalb etablierte, weil traditionelle Ansätze versagten.

• Diese Einschätzung ist jedoch überholt, da Behavioral Finance mittlerweile fundierte Erklärungen für Marktanomalien liefert.

• Eine Börse ist ein organisierter Marktplatz für den Handel mit Wertpapieren (wie z. B. Aktien, Devisen und Anleihen)

• Die Regulierung durch strikte Regeln und Standardisierung schützt Investoren

• Der offizielle Börsengang bestimmt die Abwicklung von Transaktionen

• Die Schwankung der Aktienkurse ist ein Indikator für das Investitionsrisiko

• Börsen gestalten ihre Handelsdesigns, um die Volatilität zu beeinflussen

IPO (Initial Public Offering):

• Ein IPO ist der erste öffentliche Aktienverkauf eines Unternehmens

• Es ermöglicht öffentlichen Investoren den Kauf und Verkauf von Unternehmensanteilen

• Es erhöht das Bewusstsein über das Kapital sowie die Kapitalverteilung des Unternehmens

• Ein IPO erhöht die Sichtbarkeit eines Unternehmens und ermöglicht eine breitere Kapitalverteilung

1. Carve-Outs

• Definition: Art von Börsengang, bei dem ein Unternehmen einen Minderheitsanteil einer Tochtergesellschaft an die Öffentlichkeit verkauft, während es die Mehrheit der Anteile behält.

• Zweck: Dies ermöglicht es dem Mutterunternehmen, Kapital zu beschaffen, während es weiterhin die Kontrolle über die Tochtergesellschaft behält.

• Vorteile:

  • Das Mutterunternehmen kann von der Bewertung der Tochtergesellschaft profitieren, ohne die Kontrolle zu verlieren.

  • Die Tochtergesellschaft erhält direkten Zugang zu Kapitalmärkten und kann eigenständig wachsen.

  • Neues, unabhängiges, öffentlich gelistet Unternehmen aus der bereits existierenden Muttergesellschaft.

2. Spin-Offs

• Definition: Transaktion, bei der ein Unternehmen eine Tochtergesellschaft abspaltet, indem es die Aktien der neuen, unabhängigen Gesellschaft kostenlos oder gegen eine geringe Gebühr an die bestehenden Aktionäre verteilt.

• Zweck: Dies geschieht oft, um den Wert der Tochtergesellschaft zu realisieren und die strategische Fokussierung zu verbessern.

• Vorteile:

  • Ermöglicht es den Investoren, gezielter in spezialisierte Geschäftsbereiche zu investieren.

  • Das Management der Tochtergesellschaft kann sich auf ihr Kerngeschäft konzentrieren.

  • Neues, unabhängiges, öffentlich gelistet Unternehmen aus der bereits existierenden Muttergesellschaft.

  • Eigenständiger Teil ist oft profitabler.

3. Direct Listings

• Definition: Bei einem „Direct Listing“ geht ein Unternehmen an die Börse, ohne neue Aktien auszugeben oder Underwriter zu engagieren. Stattdessen werden bestehende Aktien direkt an der Börse gehandelt.

• Zweck: Dies ermöglicht es bestehenden Aktionären, ihre Anteile zu verkaufen, ohne dass das Unternehmen zusätzliche Mittel aufnimmt.

• Vorteile:

  • Kosteneinsparungen durch den Verzicht auf Underwriting-Gebühren.

  • Keine Verwässerung des Aktienbestands, da keine neuen Aktien ausgegeben werden.

  • Keine Investmentbanken → Weniger Regulation, schneller Prozess

  • Keine neuen und somit limitierte Anzahl an Aktien.

4. SPACs (Special Purpose Acquisition Companies)

• Definition: Ein SPAC ist ein Unternehmen, das gegründet wird, um durch einen Börsengang Kapital zu beschaffen und dann ein bestehendes Unternehmen zu übernehmen.

• Zweck: SPACs bieten eine alternative Methode für private Unternehmen, an die Börse zu gehen, ohne den traditionellen IPO-Prozess durchlaufen zu müssen.

• Vorteile:

  • Schnellerer und potenziell sicherer Weg an die Börse für private Unternehmen.

  • Investoren in SPACs haben die Möglichkeit, in ein bereits identifiziertes Zielunternehmen zu investieren.

1. Gründung eines SPAC

2. IPO zur Kapitalbeschaffung

3. Beschafftes Kapital wird genutzt um ein privates Unternehmen zu aquirieren

4. Übernahme des privaten Unternehmens und SPAC

5. Öffentliche Notierung des fusionierten Unternehmens

• Hängt von der Höhe der Informationsproduktionskosten des Außenstehenden ab

• Unternehmen mit längerer Erfolgsgeschichte haben geringe Kosten für die Informationsbeschaffung für die Öffentlichkeit

• Unternehmen gehen nur an die Börse, wenn sich in der Öffentlichkeit ausreichend viele Informationen über sie angesammelt haben (so dass die Kosten für Außenstehende zu Bewertung des wahren Unternehmenswerles ausreichend gering werden)

• Jüngere und undurchsichtige Unternehmen, die eine teurere Informationsbeschaffung erfordern, entscheiden sich hir eine Risikokapitalfinanzierung

IPO:

• Das benötigte Kapital wird durch den Verkauf von Aktien an eine große Anzahl kleine Investoren generiert

Stay Private:

• Ein Großteil der externen Finanzierung wird von einem großen Investor oder einer kleinen Gruppe großer Investoren (Risikokapitalgeber) bereitgestellt

• Aktionäre brauchen einen “Exit-Kanal”, insbesondere Finanzinvestoren (z. B. Risikokapitalgeber und Private-Equity-Fonds) nutzen Börsengänge als Exit-Kanal für ihre hochwertigen Portfoliounternehmen

• Erhöhen der Wahrscheinlichkeit von Fusionen und Übernahmen (M&A)

• Nutzen der eigenen Aktien als Währung für zukünftige M&A-Deals

• Erhöhen du öffentlichen Sichtbarkeit und der Berichterstattung durch Analysten

• Vereinfachung der Verwendung von Aktien oder aktiengebundenen Anreizen für Mitarbeiter

• Research-Berichte sind ein wichtiger Teil de Kommunikation mit Investoren vor einem IPO

• Sie sollen Investoren helfen, eine hundierte Meinung über die Stärken und Perspektiven des Emittenten zu bilden

• Es gibt jedoch polentielle Interessenkonflikte, da Analysten objektiv bleiben sollen, die Banken aber Interesse am Erfolg des IPOs haben

1. Bewertung durch Investmentbank

2. Angebotspreis veröffentlicht

3. Zeichnungfrist

4. Proportionale Zuteilung an den Zeichner (falls Nachfrage > Angebot)

5. Meistens: Platzierungsrisiko wird von der Investmentbank übernommen (“underwriting the Risk”)

Firm Commitment:

• Ein vorläufiger Prospekt mit einer Angebotsspanne wird ausgegeben

• Nach einer Marketingkampagne und der Sammlung von Informationen über die Kaufbereitschaft der Investoren wird ein endgültiger Angebotspreis festgelegt

• Der Investmentbanker muss alle Aktien zu einem Preis verkaufen, der nicht höher als der Angebotspreis ist

Best Efforts:

• Der Investmentbanker bemüht sich, die Aktien zu verkaufen und es gibt eine Mindest-und Höchstzahl von Aktien, die verkauft werden sollen

• Wird die Mindestanzahl nicht innerhalb eines festgelegten Zeitraums verkauft, wird das Angebot zurückgezogen und das Geld den Investoren zurückerstattet

• Underwriter können Mitglieder der Verkaufsgruppe, deren Kunden Aktien schnell im Nachmarkt „umdrehen“, bestrafen, indem sie ihnen die Verkaufskonzession entziehen („Strafgebot“).

• Strafgebote werden selektiv eingesetzt und werden in der Regel nur bei schwachen Angeboten verhängt.

• Der Zweck von Strafgeboten besteht darin, das „Umdrehen“ zu kontrollieren – d. h. den Weiterverkauf von Aktien, die in einer ersten Zuteilung im unmittelbaren Nachmarkt erhalten wurden.

• Preisunterstützung tritt am stärksten bei weniger riskanten IPOs (größere Firmen, geringere Spreads) und bei IPOs durch größere, renommiertere Underwriter auf.

• Stabilisierte IPOs weisen weniger Underpricing auf und Undewriter unterstützen IPOs, wenn die Investorennachfrage schwach ist.

• Syndikale existieren teils aus regulatorischen Kapitalanforderungen und Risikoteilungszwecken und teils zur Erleichterung der Verteilung einer Emission

• Heutzutage ist die Bildung von Syndikaten für traditionelle wirtschaftliche Rollen wie Risikoteilung und Verteilung weniger relevant

• Großbanken wie Bank of America / Mryll Lynch, Deutsche Bank oder Citigroup mit großen institutionellen und privaten Vertriebsnetzen benötigen keine weiteren Investmentbanken zur Unterstützung der Verteilung einer Emission

• In einem typischen IPO gehen der größte Teil der Einnahmen und Gewinne an den Bookrunner.

Hohe Reputation des Underwriters: Bessere Langzeitergebnisse von IPOs.

Größe des Unternehmens: Bessere Langzeitergebnisse von IPOs.

Return on Assets (höhere Rendite auf das eingesetzte Kapital): Bessere Langzeitergebnisse von IPOs.

Technologieunternehmen: Schlechtere Langzeitergebnisse von IPOs.

• Seasoned Equity Offerings

• SEOs beziehen sich auf die Emission neuer Aktien durch ein bereits börsenorientiertes Unternehmen

• Sie werden auch als Follow-On Offerings bezeichnet, wenn sie kurz nach einem Börsengang (IPO) stattfindet

1. Nach Mitteln der Erhöhung:

• Kapitalerhöhung gegen Bargeld: Neue Aktien werden verkauft, um Mittel zu beschaften. Aktionäre haben in vielen Ländern ein Bezugsrecht, um Verwässerung zu vermeiden.

• Kapitalerhöhung gegen Sachwerte: Aktien werden als Gegenleistung für Vermögenswerte (z.B. bei Akquisitionen) ausgegeben.

• Kapitalerhöhung aus Rücklagen: Rücklagen werden in Eigenkapital umgewandelt, ohne das Bargeld in das Unternehmen fließt. Aktionäre erhalten Gratisaktien, was den Aktienkurs entsprechend senkt.

1. Nach formellem Verfahren:

• Ordentliche Kapitalerhöhung: Erfordert eine 75% Mehrheit auf der Hauptversammlung.

• Genehmigtes Kapital: Hauptversammlung kann Kapitalerhöhungen für bis zu 5 Jahre vorab genehmigen.

• Bedingte Kapitalerhöhung: Aktiviert durch die Ausübung von Optionen oder Wandelschuldverschreibungen.

• Kapitalbedarf für Projekte mit positivem Kapitalwert (NPV): Unternehmen nutzen SEOs zur Finanzierung von Investitionen mit erwarkten Renditen über den Kapitalkosten.

• Reduktion der Verschuldung: Hohe Verschuldung kann durch Aktienemissionen abgebaut werden.

• Unternehmenskontrolle:

  → Aktienverkauf an eine breite Öffentlichkeit kann die Kontrolle großer Blockaktionäre verringern

  → Alternativ kann ein Verkauf an einen großen Aktionär wie einen “White Knight” das Management vor feindlichen Übernahmen schützen

• Zentrales Bewertungsmodell der modernen Kapitalmarkttheorie

• Charakteristika:

  • Walrasianisches Gleichgewicht

  • Stets negative Neigung der Nachfragekurve

  • Stets positive Neigung der Angebotskurve

  • Homogene Güter → nur ein Preis

  • Gleichgewicht: D(PGG) = S(PGG)

  • Markträumung

• Koordination der isolierten Präferenzen der Marktteilnehmer durch Markt

• Ausgleich von Angebot und Nachfrage

• Marktverhalten typisch für Gütermärkte

• Theoretisches Idealbild: vollkommener Kapitalmarkt

  • Keine Friktionen

  • Vollkommener Wettbewerb

  • Informationseffizienz

  • Alle handeln als Erwartungsnutzenmaximierer

Wichtige Voraussetzungen für die korrekte Anwendung des CAPM:

• Untersuchungen zeigen, dass Marktreaktion oft nicht durch neue Informationen, sondern auch durch psychologische und strukturelle Faktoren beeinflusst werden.

• Arbitrage ist durch fundamentale Risiken, Noise-Trader-Risiken und Liquiditätsrisiken begrenzt.

• Das Theorem von Bayes (1763) ist eine Formel zur Errechnung von Wahrscheinlichkeiten aus anderen Wahrscheinlichkeiten.

• Mit dieser Formel können (a priori) angenommene Wahrscheinlichkeiten im Lichte neuer Daten korrekt revidiert werden.

Studien zeigen, dass Kinder bereits rationale Entscheidungen im Sinne der Erwartungsnutzentheorie treffen können, obwohl Abweichungen von der Rationalität in allen Altersgruppen auftreten.

• Experimente, wie das Allais- oder Ellsberg-Paradoxon zeigen, dass Menschen häufig gegen das Unabhängigkeitsaxiom verstoßen, indem sie beispielsweise Ambiguitätsaversion zeigen.

• Ambiguitätsaversion: Phänomen, in dem Menschen Unsicherheiten und Mehrdeutigkeit vermeiden.

• Die Bewertung von Konsequenzen hängt oft von Referenzpunkten ab.

• Typische Beispiele:

  • Verlustaversion: Entscheider hassen Verluste deutlich stärker, als sie Gewinne mögen.

  • Besitztumseffekt (Endownmenteffekt): Menschen tendieren dazu, ein Gut wertvoller einzuschätzen, wenn sie es besitzen.

• „Heuristisch“ bezieht sich auf den Prozess, durch den Entscheider selbst etwas herausfinden, meist durch „Trial & Error“.

  → Faustregel = Heuristik

Ziel:

• Identifikation der Prinzipien, nach denen Faustregeln entwickelt werden.

• Aufdecken systematischer Fehler, die mit solchen Faustregeln verbunden werden.

• Verfügbarkeitsheuristik:

  • Regel der Verfügbarkeit: Das Ausmaß, in dem Informationen leicht zugänglich sind

• Repräsentativitätsheuristik:

  • Führt dazu, dass Menschen Wahrscheinlichkeiten basierend auf der Ähnlichkeit eines Ereignisses zu bekannten Prototypen einschätzen.

  • Gamblers Fallacy (Spielerfehlschluss): Logischer Fehlschluss, dem die falsche Vorstellung zu Grunde liegt, ein zufälliges Ereignis werde wahrscheinlicher, wenn es längere Zeit nicht eingetreten ist oder unwahrscheinlicher, wenn es kürzlich oder gehäuft eingetreten ist.

  • Monte-Carlo-Effekt: Ein Trugschluss, dass in einer langen Sequenz von unabhängigen Ereignissen eine Art Ausgleich stattfinden muss

• Overconfidence:

  • Overconfidence führt dazu, dass Individuen ihre Fähigkeiten überschätzen.

  • Diese Selbstüberschätzung kann zu suboptimal Entscheidungen führen.

  • Self-serving Bias: Überbewertung der eigenen Fähigkeiten

  • Kontrollillusion: Da auf unsicheren Finanzmärkten Kontrolle faktisch unmöglich ist, wird eine Kontrollillusion aufgebaut, um mentale Konflikte zu vermeiden.

Erkenntnisse:

• Klare Akzeptanz für die Idee der Regression zum Durchschnitt.

• Ein realistischer Schätzer für die zukünftige Rendite ist eine durchschnittliche.

• Das eigentliche Problem in diesem Kontext ist die falsche Interpretation beim Gesetz des Durchschnitts (= Gesetz der großen Zahlen).

• Viele Anleger denken, das Gesetz des Durchschnitts bezieht sich nicht nur auf große Stichproben, sondern auch auf kleine.

• Heuristisch bedingte Verzerrungen beeinflussen die Informationsverarbeitung an Finanzmärkten.

• Verfügbarkeitsheuristiken können zu Überreaktion führen, während Anchoring-and-Adjustment zu Unterreaktion führt.

• Ein Beispiel sind CEO-Interviews, die starke Marktreaktion hervorrufen können.

• Die Depotstrukturen vieler Privatanleger sind dadurch gekennzeichnet, dass sie kaum diversifiziert und stark national fokussiert sind.

• National strukturierte Depots sind im Sinne der modernen Kapitalmarkttheorie ineffizient.

• Diese Verzerrung wird allgemein Home Bias genannt.

• Gründe für diese Verzerrung:

  • Institutionelle Marktfriktionen

  • Transaktionskosten

  • Rechtliche Regularien

  • Inflationshedging

• Resultat: keine abschließende Erklärung, nur eine ausgedünnte Bandbreite möglicher Erklärungsansätze

• Kompetenz und Heimatmarktpräferenz

  • Anleger halten sich für kompetenter in der Bewertung einheimischer Aktien gegenüberausländischen Wertpapieren.

• Kompetenz und erwartetes zukünftiges Aktienrisiko

  • Die subjektive Wahrscheinlichkeit, die Privatanleger für zukünftige Aktienrenditen annehmen, zeigt für einheimische Aktien eine geringere Streuung einhergehend mit höherer wahrgenommener Kompetenz.

• Kompetenz und erwartete zukünftige Aktenrenditen

  • Das Niveau an wahrgenommener Kompetenz hat keine Auswirkung auf den Erwartungswert der subjektiven Wahrscheinlichkeit.

• Sparentscheidung als intrapersonelles Entscheidungsproblem

• „Macher“: entscheidet über Konsum, handelt kurzfristig („konsumiert alles“).

• „Planer“: plant langfristig, maximiert Lebensnutzen

• Erzielung des „optimalen“ Konsums durch Willenskraft und interne/externe Regeln.

• Mentale Kontenbildung („Mental Accounting“) als „kostengünstigste“ Möglichkeit zur Erziehung von Selbstkontrolle

Allgemein:

• Behavioral Finance untersucht Strategien wie Momentum (relative Stärke) und antizyklische Strategien (Renditeumkehr)

• Während die Informationseffizienzthese (EMH) solche Überenditen verneint, zeigen Anomalien und psychologische Verzerrungen auf Individualebene andere Ergebnisse

• Die Informationsverarbeitung erfolgt oft ineffizient: Kurzfristig hektisch, mittelfristig träge, langfristig überschießend

• Entscheidungsregeln sollten an den Anlagehorizont angepasst werden

• Kurzfristig (1 Monat): Antizyklische Strategien (Verlierer schlagen Gewinner)

• Mittelfristig (3-12 Monate): Momentumstrategien (Gewinner schlagen Verlierer)

• Langfristig (3-5 Jahre): Antizyklische Strategien zeigen signifikante Renditumkehr

Momentumstrategie:

• Auswahl- und Halteperiode 3 - 12 Monate

• Tendenz zur Renditekontinuität

• Zyklische Handelsstrategien

Erklärungsansätze für Überrenditen:

• Behavorial Finance: Systematische Unterreaktion auf Informationen

• Makttriktionen: Transaktionskosten und Illiquidität

• Risiko: Gewinneraktien sind kurzfristig riskanter, langfristig jedoch weniger riskant

Rollen von Finanzanalysten

• Finanzanalysten agieren als Informationsvermittler und unterstützen Anleger bei Investitionsentscheidungen. Sie erstellen Gewinnprognosen und geben Handlungsempfehlungen ab.

• Zentrale Funktionen:

  • Sammeln und analysieren von Daten.

  • Prognosen zu Gewinnen und Kursen.

  • Empfehlungen basieren oft auf fundamentalen oder verhaltensökonomischen Analysen.

Einfluss von Analysten auf die Märkte

• Studien zeigen, dass Analystenempfehlungen kurzfristig deutliche Markteffekte haben können. Kursreaktionen sind oft stärker bei positiven Empfehlungen als bei negativen.

• Behavioral Finance erklärt diese Effekte durch Überreaktionen der Anleger, hervorgerufen durch das Vertrauen in prominente Analysten.