Rechnungswesen und Kapitalmarkt

• „Planung ersetzt den Zufall durch Irrtum“

• Was zunächst spöttisch klingt, zeigt anschaulich das Dilemma der Unternehmensplanung.

• Ohne Planung bleibt nur ein gefährlicher Sichtflug; man ist dem Zufall ausgeliefert.

• Value investing is an investment paradigm that involves buying securities that appear underpriced by some form of fundamental analysis“ (i.e. Value > Price).

• „The various forms of value investing derive from the investment philosophy first taught by Benjamin Graham and David Dodd at Columbia Business School in 1928, and subsequently developed in their 1934 text Security Analysis.“ (

Predictions:

1. When news about the value of a security hits the market, its price should react and incorporate this news both quickly and correctly

2. Since prices equal its intrinsic value, prices should not move without any news about the value of the security.

1. Definition des Ereignisses

2. Modellierung der Markterwartung vor der Veröffentlichung

3. Auswahlkriterien für die Untersuchungsstichprobe

4. Datensammlung (insbesondere Ankündigungszeitpunkte und Renditen)

5. Auswahl eines Modells zur Messung normaler Renditen

6. Schätzung der Modellparameter (siehe 5.) in der Schätzperiode

7. Ermittlung der abnormalen Renditen im Ereignisfenster

8. Aggregation der abnormalen Renditen und statistische Auswertung

9. Interpretation und Schlussfolgerungen

• X-Achse: Monate relativ zum Ergebnis

  • Ereignis: JA oder Gewinnmeldung

  • Monat 0: Zeitpunkt der Bekanntgabe

• y-Achse: Abnormal Performance Index (API)

  • misst abnormale Rendite: tatsächliche Rendite abzüglich erwartete normale Rendite

  • Positiv: Aktie performt besser als erwartet

  • Negativ: Aktie performt schlechter als erwartet

• Positive Gewinnüberaschung: UN meldet höhere Gewinne als vom Markt erwartet

  • Aktienkurs steigt kontinuierlich

  • Ebenfalls beginnt die Kurssteigung bereits vor Monat 0

  • Markt antizipiert Informationen teilweise bereits vor der offiziellen Veröffentlichung

  • Nach Bekanntgabe weiterer Anstieg

• Negative Gewinnüberraschung: Un meldet schlehtere Gewinne als erwartet

  • Aktienkurs fällt deutlich

  • Ebenfalls beginnt die Bewegung bereits vor Monat 0

• Gewinne enthalten wertrelevante Informationen

  • Unternehmensgewinne beeinflussen Aktienkurse systematisch

• Kapitalmärkte reagieren schnell

  • Starke Bewegungen um den Monat O spricht für Marktreaktionen auf neue Informationen

• Post-Earnings Announcement Drift PEAD

  • Kurse bewegen sich nach der Gewinnmeldung noch weiiter in dieselbe Richtung

  • Gute Nachricht: Kurse steigen weiter an

  • Schlechte Nachricht: Kurse fallen weiter

• Gilt als mögliche Anomalie gegenüebr der strengen Markteffizienzhypothese

• Anleger verarbeiten Informationen nicht vollständig sofort

• Es gibt unerreactions

• Informationsverarbeitung benötigt Zeit

Die Ergebnisse der Studien von Nichols et al. (2017) und Walkshäusl (2021) implizieren, dass Rechnungslegungsinformationen nur partiell und zeitverzögert in Marktpreisen integriert werden, sodass die Analyse für Investoren einen Mehrwert verspricht.

• Anleger verarbeiten Informationen (z.B. Gewinnmitteilung) oft nur verzögert: Marktreaktionen ziehen sich über Tage/Wochen/Monate hin („Post-Earnings Announcement Drift“)

• Ursache: Informationsverarbeitung ist aufwendig (Awareness, Analyse, Integration); nicht jede Veröffentlichung wird sofort vollständig verarbeitet und eingepreist

• Folge: Selbst mit öffentlicher Information können potentiell Überrenditen erzielt werden – der Markt ist nicht vollständig effizient. Aber: Informationsverarbeitungskosten

  ggf. zu hoch, um davon zu profitieren

• Losses hurt twice as much as equivalent sized gains provide pleasure (Kahneman and Tversky, 1991; 1992)

  → Individuals show strong loss aversion.

• Researchers suggest that loss aversion extends

  beyond humans and thus probably has “a specific,

  evolutionarily conserved neurobiological basis” (Sokol-

  Hessner et al., 2009).

• Loss aversion seems to be innate rather than learned (Chen et al., 2006). Hence primates and humans do not necessarily consciously know about their innate loss aversion.

• Grundgedanke: besonders auffällige/verständliche Informationen werden vom Entscheider bevorzugt wahrgenommen

• Folgen:

  • Unbewusste Überbewertung dieser Informationen

  • Andere, wichtige Informationen möglicherweise nicht berücksichtigt

  • Fehlerhafte Entscheidungen/Verzerrungen

• Beispiele:

  • Datenflut bei Erstellung von Researchberichten durch Analysten

  • Fehlerhafte Auswahl einer medizinischen Behandlung

  • Unpassende Strategie bei Unternehmensberatung

  • Vernachlässigung bestimmter Themen bei Aufsichtsratssitzungen

• Biases:

  • Ease of recall

  • Retrievability

  • Biases of imaginability

  • Illusory correlation

• Warren Buffet: „Was die Menschen am besten können, ist, neue Informationen so zu filtern, dass bestehende Auffassungen intakt bleiben.“ (Dobelli, 2019)

• „Understanding a statement must begin with an initital attempt to believe it […] Only then can you decide whether or not to unbelieve it“ (Kahneman, 2013, über Gilbert, 1991)

• Denksysteme: Der erste Versuch etwas zu glauben ist ein automatischer Prozess von System 1 und unbelieving ist ein Vorgang in System 2

• Asymmetric dominance effect

• Hinzufügen einer weiteren Option (decoy) beeinflusst

  die Auswahl zwischen den ursprünglichen Alternativen und kann die Profitabilität einer Produktlinie erhöhen

• Der Kontrasteffekt ist eng verbunden mit dem Decoy Effect und im Zusammenhang mit dem Problem der Relativity (Ariely, 2009) zu beobachten.

• „This is the problem of relativity – we look at our decisions in a relative way and compare them locally to the available alternative.“ (Ariely, 2009, S. 20)

• Probleme bei:

  • Absoluten Beurteilungen

  • Wahrnehmung gradueller Veränderungen

• Moore and Healy (2007): Selbstüberschätzung ist abhängig vom Schwierigkeitsgrad der Fragen. Teilnehmer unterschätzen ihre Leistung in einfachen Quizzen und überschätzen ihre Leistung in schwierigen Quizzen.

• Arten der Selbstüberschätzung:

  • Overprecision

  • Overestimation

  • Overplacement

• Kahneman and Tversky (1979); Kahneman (2011): Beim Planungsfehlschuss werden zu optimistische Vorhersagen über den Ausgang geplanter Projekte getroffen. Die Pläne und Vorhersagen sind:

• „unrealistically close to best-case scenarios“

• „could be improved by consulting the statistics of similar cases“

• Ursache: Vernachlässigung von Erfahrungen und Wahrscheinlichkeitsverteilung vergangener ähnlicher Fälle und Fokus auf spezielle Gegebenheiten der vorliegenden Situation („internal approach to prediction“)

• Folge: Unterschätzung von Dauer oder Kosten

• Textbook Arbitrage: Simultaneous purchase and sale of securities (which are perfect substitues) to lock in a risk-free profit.

  → Identical assets have identical prices.

• Real World Arbitrage is not risk free and is costly (Shleifer and Vishny 1997)!

  • Limits to Arbitrage:

    • Noise trader risk (possibility that mispricing worsens in the short run)

    • Fundamental risk (imperfect substitutes, nonavailability of subsitutes)

    • Implementation costs

Akteure auf Finanzmärkten steuern den Preis durch ihr Verhalten → Indiz für

Ineffizienz von Finanzmärkten, d.h. Finanzmärkte sind anfälliger für Störungen → Akteure

verhalten sich nur begrenzt rational.

Grundannahme der EMH ist, dass Marktteilnehmer sich am Fundamentalwert orientieren: Angebot und Nachfrage richten sich nach dem Wert des Papiers, man kauft wenn der Wert > Preis. Dies führt über den Marktmechnismus zu optimaler Allokation, d.h. Markteffizienz.

• Kalenderanomalien: Saisonaler Anstieg der Wertpapierpreise am Kapitalmarkt

• Overreaction-Effekt bzw. Winner-Loser-Effekt De Bondt and Thaler (1985): Overreaction am Kapitalmarkt auf neue Informationen, vorherige Verliereraktien erzielen höhere Renditen als Gewinneraktien (vgl. auch mean reversion)

• Momentum-Effekt: Für Aktien, die in den letzten 3 bis 12 Monaten hohe (niedrige) Renditen erwirtschaftet haben, wird erwartet, dass sie auch in den folgenden 3 bis 12 Monaten hohe (niedrige) Renditen erwirtschaften

• Intraday-Effekt: Unterschiedliche Renditen innerhalb eines Tages (z. B. Eröffnungs- und Schließungskurs sowie Kurse in der Mitte des Tages)

• Size-Effekt: Kleinere Unternehmen erwirtschaften höhere Renditen als größere Unternehmen

• Value-Effekt: Unternehmen weisen abhängig von ihren Fundamentalwerten unterschiedlich hohe Renditen auf

• Excess return on the market

• Size premium (small minus big firms)

• Value premium (high minus low firms)

• Excess return on the market

• Size premium (small minus big firms)

• Value premium (high minus low firms)

• Profitability premium (most minus least profitable firms)

• Investment premium (conservative minus aggresive firms)